2019年中國家電行業(yè)運營現(xiàn)狀、房地產(chǎn)對家電行業(yè)的影響及未來市場發(fā)前景分析[圖]

    2018年家電行業(yè)營收及業(yè)績增速受空調(diào)高銷量基數(shù)、地產(chǎn)景氣拖累及經(jīng)濟(jì)預(yù)期下行等因素影響呈環(huán)比逐季放緩趨勢，但整體表現(xiàn)仍優(yōu)于市場年初悲觀預(yù)期，2018年前三季度行業(yè)營收及業(yè)績分別同比增長15.88%及17.47%；具體來看，空調(diào)行業(yè)受益于年初渠道補庫存及終端需求維持穩(wěn)健增長帶動，前11月行業(yè)內(nèi)銷出貨仍實現(xiàn)個位數(shù)正增長，且下半年以來在行業(yè)增速有所放緩背景下白電龍頭企業(yè)基于渠道及品牌等優(yōu)勢，市場份額穩(wěn)步提升，經(jīng)營表現(xiàn)依舊穩(wěn)健；此外小家電企業(yè)積極挖掘增量新品類市場空間，業(yè)績確定性持續(xù)凸顯，而廚電行業(yè)在地產(chǎn)景氣拖累下經(jīng)營短期有所承壓。

2018年前三季度家電行業(yè)營收同比增長15.88%

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2018年前三季度家電行業(yè)歸屬凈利潤同比增長17.47%

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    2018年前 11月空調(diào)行業(yè)總銷量及內(nèi)銷量分別同比增長5.95%、4.53%；2018年前10月冰箱及洗衣機行業(yè)總銷量分別同比下滑1.57%及增長2.53%，其中內(nèi)銷量分別同比下滑4.68%及增長2.86%；空調(diào)受渠道補庫存及去年旺季高基數(shù)等因素影響，年內(nèi)銷量增速呈前高后低走勢，整體表現(xiàn)優(yōu)于年初市場預(yù)期，冰洗銷量表現(xiàn)則較為平穩(wěn)；此外，黑電行業(yè)在體育賽事驅(qū)動出口快速增長帶動下銷量整體增長13.23%；而廚電受地產(chǎn)后周期影響，油煙機前10月總銷量及內(nèi)銷量分別下滑0.34%及4.27%。終端零售方面，空冰洗前11月終端零售額同比分別增長4.8%、2.8%及4.3%，量穩(wěn)價升帶動下行業(yè)年內(nèi)終端需求仍實現(xiàn)平穩(wěn)增長。

2018年空調(diào)銷量增速呈前高后低走勢

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2018年前11月終端零售需求表現(xiàn)平穩(wěn)

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    價格層面，2018年以來除彩電外的其他主要家電子品類線上、線下均價均延續(xù)上行趨勢；2018年W1-W50冰箱、洗衣機、空調(diào)及油煙機線下累計均價分別同比增長13.30%、10.55%、3.32%及1.87%，線上累計均價漲幅則分別為11.41%、5.92%、5.93%及6.18%；除彩電外其他主要家電子品類線下均價持續(xù)上行，其中洗衣機及冰箱在更新需求占比較高背景下產(chǎn)品高端化升級節(jié)奏更快，均價漲幅表現(xiàn)更為優(yōu)異。

2018年初至今除彩電外的大家電品類線上線下均價均持續(xù)提升

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2018年以來主要家電產(chǎn)品終端售價同比延續(xù)上行趨勢

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    近期市場對行業(yè)后續(xù)需求趨于平淡背景下是否會發(fā)生“價格戰(zhàn)”較為擔(dān)憂，但我們認(rèn)為行業(yè)景氣下行背景下的終端促銷活動為經(jīng)銷商正常去庫手段，當(dāng)前廠商層面出廠均價并無太大下行壓力；上一輪空調(diào)去庫存周期中行業(yè)龍頭主動降價對終端需求帶動效果較為有限，且考慮到主要家電產(chǎn)品價格絕對值占居民可支配收入比例持續(xù)下降，我們認(rèn)為家電購置需求對價格的敏感性逐步減弱，行業(yè)龍頭并無充分動機打破行業(yè)穩(wěn)態(tài)競爭格局。中長期來看，作為技術(shù)進(jìn)步相對較慢且競爭格局穩(wěn)定的耐用消費品，家電主要子品類均價伴隨品質(zhì)化、高端化升級大概率將趨勢上行?？偟膩碚f，短期行業(yè)終端需求景氣度下滑或致使零售均價漲幅有所縮窄，但廠商出廠價層面走勢仍較為平穩(wěn)，且高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升帶動下行業(yè)均價長期上行趨勢依舊確定。

2018年前11月各品類中高端產(chǎn)品1占比均有提升

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家電產(chǎn)品價格絕對值占居民可支配收入比例持續(xù)下降

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    2018年前三季度行業(yè)業(yè)績增速略快于營收，整體盈利能力實現(xiàn)小幅提升，且后續(xù)原材料成本壓力大概率逐步減緩背景下行業(yè)業(yè)績彈性更為確定。2018年三季度以來原材料均價漲幅較前期已明顯收窄，且四季度同比有所下滑，四季度至今家電最主要原材料冷軋板、銅、鋁及塑料價格指數(shù)等平均價格分別同比下行4.15%、10.03%、6.59%及3.26%，年初至今則分別下跌12.12%、17.56%、16.36%及7.81%?；厮荽饲霸牧蟽r格波動時期家電行業(yè)盈利表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，得益于行業(yè)穩(wěn)態(tài)競爭格局及龍頭公司較強的產(chǎn)業(yè)鏈議價能力，原材料價格下行階段行業(yè)龍頭一方面可及時調(diào)整上游重要零部件的采購價格，另一方面仍能基于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級維持終端零售均價上行趨勢，盈利“剪刀差”值得期待。三季度家電行業(yè)及藍(lán)籌個股毛利率走勢已明顯回暖，且疊加匯率因素改善及規(guī)模效應(yīng)帶動費用率下滑態(tài)勢，后續(xù)家電板塊盈利能力有望穩(wěn)步提升。

四季度以來原材料價格開始同比下滑

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2018年二季度以來人民幣匯率快速貶值

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    總的來說，2018年家電行業(yè)營收及業(yè)績增速雖環(huán)比逐季有所放緩，但整體經(jīng)營表現(xiàn)仍屬穩(wěn)健并優(yōu)于市場年初悲觀預(yù)期。在行業(yè)景氣相對平淡背景下，一方面行業(yè)龍頭基于自身渠道、品牌等優(yōu)勢有望持續(xù)搶占市場份額，銷量表現(xiàn)更為確定；另一方面行業(yè)“價格戰(zhàn)”無需過憂，高端產(chǎn)品占比提升有望推動均價穩(wěn)步上行，量緩價增帶動下其營收有望延續(xù)穩(wěn)健增長，且新品類增量對營收端貢獻(xiàn)也值得關(guān)注。盈利方面，三季度起隨著原材料價格漲幅趨緩行業(yè)整體毛利率已止跌反彈，后續(xù)隨著成本端壓力持續(xù)放緩，行業(yè)毛利率有望穩(wěn)步改善，且匯率改善及規(guī)模效應(yīng)等因素也有望驅(qū)動費用率逐步下滑，盈利彈性帶動下行業(yè)業(yè)績確定性優(yōu)勢將持續(xù)兌現(xiàn)。

    對家電而言1，循著“買房→接房→裝修”這一微觀路徑，地產(chǎn)銷售對家電出貨的影響并不難理解，但由于大量其他因素存在，影響節(jié)奏稍顯復(fù)雜。從月度、季度及年度家電累計出貨增速與住宅銷售面積增速擬合來看，大的周期走勢較為明顯，不過考慮到月度數(shù)據(jù)波動性較大，年度數(shù)據(jù)難以進(jìn)行相對準(zhǔn)確的滯后分析，本報告主要采用季度數(shù)據(jù)。

主要家電內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積月頻累計增長擬合圖

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主要家電內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積年度增長擬合圖

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    如果摒棄中間態(tài)來進(jìn)行階段劃分，家電行業(yè)景氣承壓的時段分別為2001-2002、2005-2006、2008、2012及2015年，景氣較好的時段分別為2003-2004、2007、2009-2011、2013及2016-2017年；2012年“家電下鄉(xiāng)”全面退出之后，由于政策透支及空調(diào)渠道庫存等因素擾動，產(chǎn)品出貨與地產(chǎn)銷售走勢有所分化。

主要家電內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積季頻累計增長擬合圖

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    綜合空調(diào)、冰箱、洗衣機及油煙機四大品類，數(shù)據(jù)層面可以歸納出兩個相對典型的規(guī)律。第一，從增速高點的時間間隔來看，地產(chǎn)滯后影響周期并不平穩(wěn)。2008年之前，白電出貨增速自高點回落一般慢于住宅銷售5個季度以上，廚電約在3個季度；家電下鄉(xiāng)期間主要品類滯后周期基本都縮到了2個季度左右；家電下鄉(xiāng)之后，數(shù)據(jù)上看，空調(diào)滯后周期有所拉長，冰箱已不存在明顯的地產(chǎn)滯后關(guān)聯(lián)（但需要特別指出的是2017年下半年以來冰箱內(nèi)銷降幅環(huán)比也持續(xù)收窄），洗衣機及油煙機滯后周期則有所拉長。

空調(diào)內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積季頻累計增長擬合圖2

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冰箱內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積季頻累計增長擬合圖

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洗衣機內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積季頻累計增長擬合圖

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油煙機內(nèi)銷出貨與商品住宅銷售面積季頻累計增長擬合圖

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    第二，內(nèi)銷出貨向上的拐點基本與住宅銷售向上拐點同步，或僅略微滯后，即便在2008年之前，出貨低點與地產(chǎn)低點的時間間隔也顯著小于二者高點間的時間間隔，近年來除了空調(diào)之外，地產(chǎn)拐點向上的時點與冰箱、洗衣機及廚電等品類出貨拐點向上的時點基本吻合，當(dāng)然由于行業(yè)成長性的差異，幅度上未必足夠明顯，如冰箱最近一輪周期中，低點增速為-9.6%，高點也僅為-2.4%，洗衣機低點增速為0，高點增速也僅為7.3%。

主要家電品類在2000年以來各輪地產(chǎn)周期中的滯后表現(xiàn)

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    我們判斷滯后周期不穩(wěn)定的原因一方面是行業(yè)需求來源逐漸變得多元，增量貢獻(xiàn)不單單來自城鎮(zhèn)新房銷售即“買房→裝修→出貨”，收入改善背景下，城鎮(zhèn)住戶保有量水平存在自然提升需求，同時隨著總保有規(guī)模擴大，更新需求也逐步釋放，二者均不必然依賴于新房銷售；例如在更新需求還沒有顯著顯現(xiàn)的2005年之前，不依賴新房的保有量提升對行業(yè)的拉動就已經(jīng)較為明顯；同時，在家電下鄉(xiāng)之后，滾筒洗衣機出貨的快速增長又一定程度上掩蓋了地產(chǎn)銷售對洗衣機行業(yè)的周期影響；另一方面，則是難以回避的政策（即家電下鄉(xiāng)、以舊換新，包括后來的節(jié)能惠民等）擾動，在產(chǎn)業(yè)本就不長的規(guī)?？焖僭鲩L周期里，政策占據(jù)重要影響地位的發(fā)展時間比例大概接近三分之一，且政策的主要發(fā)力點為農(nóng)村市場，與城市新房銷售關(guān)聯(lián)度相對較低；同時，產(chǎn)品特性對滯后周期的穩(wěn)定性也有較大擾動，典型情況即2015年以來的空調(diào)庫存周期，渠道的吸納能力使得出貨對地產(chǎn)的感知出現(xiàn)鈍化，不過隨之而來的也是在渠道激進(jìn)去庫存背景下，地產(chǎn)回暖短期也難以帶動行業(yè)出貨。此外，隨著一二線城市精裝修占比不斷提升，廚電等配比較高的產(chǎn)品滯后周期存在一定縮短趨勢。

2005年前新房引致的家電增量仍顯著小于城鎮(zhèn)總體保有量增量3

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洗衣機行業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級一定程度上掩蓋了地產(chǎn)的周期影響

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    對于地產(chǎn)向上所引致的家電銷量快速反彈，主因在于商品住宅庫存對交付節(jié)奏的調(diào)節(jié)。2012及2015年地產(chǎn)銷售反彈都建立在一定庫存積累基礎(chǔ)上，因此在地產(chǎn)銷售急速拉升初期，率先進(jìn)入市場的大概率是前期的商品房庫存，其對家電銷售滯后影響周期更短；需要特別說明的是，2009年以來我國住宅期房銷售比例在70%-80%范圍內(nèi)波動，并沒有出現(xiàn)景氣初期現(xiàn)房占比大幅提升的情形，核心原因或在于地產(chǎn)商考慮到資金調(diào)度及回款等問題，即便商品房在建設(shè)上距離可交付狀態(tài)已經(jīng)較近，但辦理竣工備案將其轉(zhuǎn)換為通常意義上的現(xiàn)房概率還是相對較低，更普遍的情況或是行業(yè)景氣恢復(fù)時地產(chǎn)商加快供給節(jié)奏，將此前積壓的在建庫存迅速交付，而這部分供給仍以期房的形式銷售，只是交付周期更短，因此很難看到期房銷售占比出現(xiàn)大幅波動。

2012年及2015年地產(chǎn)銷售向上的拐點基本與庫存高點重合

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2009年以來我國住宅期房銷售比例在70%-80%范圍內(nèi)波動

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    由于需求端多元化及商品房庫存影響，經(jīng)驗數(shù)據(jù)顯示地產(chǎn)滯后周期波動較大，如果不考慮家電下鄉(xiāng)期間明顯短于正常水平的情況，白電滯后周期在4-8個季度間波動，廚電滯后周期在2-4個季度間波動。從新房建設(shè)交付來理解滯后周期4，以萬科為例，公司披露2017年預(yù)收款項4077億元，其中當(dāng)年新增預(yù)收項目的“預(yù)期下個結(jié)算日期”分布在2018年1月到2019年12月之間，如果假設(shè)所有的預(yù)收時間都在2017年年中，那么對應(yīng)的交付周期在3-10個季度之間，均值約為6.6個季度，2016年均值為5.8個季度，回溯2004年左右的數(shù)據(jù)來看，同樣的方式下6個季度左右的交付周期也基本成立。

2017年萬科新增預(yù)收項目結(jié)算平均滯后約6.6個季度

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2016年萬科新增預(yù)收項目結(jié)算平均滯后約5.8個季度

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    同樣的計算方法下，新城控股2017年及2016年交付周期分別為8.0及6.7個季度，金科股份2017年新增預(yù)收項目交付周期為7.0個季度，金地集團(tuán)2017年新增項目交付周期為7.5個季度；綜合上述地產(chǎn)微觀數(shù)據(jù)，2017年新增預(yù)收項目交付周期均值約為7個季度，2016年交付周期普遍小于2017年，去庫存背景下2016年期房本身的可交付情況好于2017年也較為合理，總體來看，預(yù)計新建商品住宅交付周期約為7個季度。

2017年新城控股及金科股份新增預(yù)收項目結(jié)算滯后情況

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    此外進(jìn)一步考慮二手住宅影響，在北上廣深等一線城市中，二手住宅成交面積占當(dāng)年總成交面積（商品住宅成交面積+二手住宅成交面積）比例較高，北京已經(jīng)超過60%，上海及深圳已經(jīng)超過50%，廣州也處于快速提升中；而以杭州、南京為代表的華東主要二線城市二手住宅占比也已超過30%，其余二線省會城市這一比例普遍也在20%左右。

部分城市二手住宅成交面積占總成交（新房+二手）的比例

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三四線及以下城市商品住宅銷售面積占比超過70%

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    若分別給予一線、二線及低線城市60%、30%及15%的二手房權(quán)重，同時假設(shè)新房銷售中75%為期房，且二手住宅拉動效應(yīng)等同于現(xiàn)房；那么，包含二手房的一線城市現(xiàn)房銷售占比調(diào)整為70%，二線城市調(diào)整為47.5%，低線城市調(diào)整為36.25%；在此基礎(chǔ)上應(yīng)用前述約7個季度期房交付周期的結(jié)論，可以大致估算出一線、二線及低線城市的交付周期分別為2.1、3.7及4.5個季度；結(jié)合地產(chǎn)銷售的城市結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步可以推算出考慮二手房在內(nèi)的地產(chǎn)整體交付周期約為4.1個季度，其中一二線城市的地產(chǎn)交付周期略超3個季度；如果考慮一二線相對較高的精裝修比例，廚電產(chǎn)品的滯后周期或更短；此外，需要再次強調(diào)的是，存量期房的可交付狀態(tài)在不同階段存在差別，這將使得去庫存早期地產(chǎn)交付更快，而中后期更慢。

考慮二手房在內(nèi)的地產(chǎn)平均交付周期測算

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    總的來說，經(jīng)驗數(shù)據(jù)顯示廚電滯后周期在3-4個季度間波動，白電滯后周期在6-7個季度間波動；若單從新房角度理解，廚電的滯后周期約為5個季度，給予約3個季度的裝修入住時間，則白電滯后住宅銷售約8個季度；若進(jìn)一步考慮二手住宅交易的影響，預(yù)計廚電滯后周期約為4個季度，相應(yīng)地白電約為7個季度，其中一二線市場由于二手房交易占比更高，廚電滯后周期略超3個季度，相應(yīng)地白電略超6個季度；此外，需要特別強調(diào)的是，需求多元化及存量期房可交付狀態(tài)的差異會對滯后周期形成明顯干擾。

    本部分主要討論地產(chǎn)對家電銷量影響幅度，因此需要剔除農(nóng)村需求、城鎮(zhèn)非地產(chǎn)需求、渠道庫存等因素。對于渠道庫存帶來的干擾，更多只能通過與近似產(chǎn)品比較來進(jìn)行剔除，2013下半年到2015年上半年的空調(diào)行業(yè)提供了一個相對典型的案例，當(dāng)時在地產(chǎn)景氣下移背景下，冰箱及洗衣機出貨增速都有所承壓，而空調(diào)表現(xiàn)卻相對獨立，而此前無論是方向還是幅度，空調(diào)與冰箱、洗衣機都不存在過大偏離；從這個角度看2018年下半年空調(diào)內(nèi)銷出貨增速加速回歸一定程度上可以反映本輪渠道庫存提升幅度較為有限，在此背景下行業(yè)后續(xù)出貨表現(xiàn)無需過于悲觀。此外需要指出的是，第三方終端零售統(tǒng)計數(shù)據(jù)口徑下的行業(yè)銷售規(guī)模與實際情況模擬偏差依舊較大，因此在此我們未予采用。

2013年末到2015年初空調(diào)增長節(jié)奏及幅度獨立于冰洗

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廠商出貨口徑更加接近單品內(nèi)銷整體市場規(guī)模

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    對農(nóng)村及城鎮(zhèn)更新需求的剔除，本文主要采用兩種方式，即“城鎮(zhèn)總保有量增量”及“新房配套”測算，以便進(jìn)行交叉驗證；其中“城鎮(zhèn)總保有量增量”包含“既有城鎮(zhèn)居民保有量的提升”和“城鎮(zhèn)化新居民的家電消費”兩部分，因為產(chǎn)品更新不會導(dǎo)致總保有量提升，因此該口徑下不包括城鎮(zhèn)居民的更新替代需求，不過“城鎮(zhèn)總保有量增量”包含了原有城鎮(zhèn)居民不買房而直接提升保有量帶來的家電消費，因此測算結(jié)果邏輯上要大于地產(chǎn)的實際拉動；另外，“新房配套”主要通過當(dāng)年新銷售商品住宅與每套消費量進(jìn)行計算，由于銷售到交付存在售而未交（即便考慮前期滯后交付，當(dāng)期交付規(guī)模大概率也低于銷售規(guī)模）、交而未裝兩種漏出，因此這一數(shù)據(jù)得出的影響大概率也要高于實際情況，符合謹(jǐn)慎性原則。

兩種地產(chǎn)需求占比測算思路

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總保有規(guī)模及內(nèi)銷累計出貨對比來看，百戶保有量的可靠性較高

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    市場對基于百戶保有量數(shù)據(jù)進(jìn)行測算的方式總會表達(dá)出一定疑慮，簡單通過第三方出貨印證來看，在白電10年強制更新的前提假設(shè)下，邏輯上近10年來內(nèi)銷累計規(guī)模，應(yīng)該與2017年底基于百戶保有量測算得出的總保有規(guī)模相當(dāng)。數(shù)據(jù)來看，2008-2017年的空調(diào)、冰箱、洗衣機內(nèi)銷累計出貨量分別為5.81、4.81及3.55億臺，而2017年末基于百戶保有量數(shù)據(jù)推算得出的空調(diào)、冰箱及洗衣機總保有量規(guī)模分別為4.53、4.24及4.09億臺，兩大口徑下空調(diào)數(shù)據(jù)相差1.47億臺，主因在于分體式空調(diào)存在學(xué)校、醫(yī)院、辦公樓等多種非家用場景，冰洗數(shù)據(jù)則基本相當(dāng)，近10年來累計誤差約為0.5億臺，年均500萬臺左右，考慮到期間城鄉(xiāng)總戶數(shù)規(guī)模在3.9-4.4億戶之間，推算誤差約在1臺/百戶，屬于測算可承受范圍之內(nèi)；此外，總保有量的一階差分也有助于誤差沖銷，不過2013年這一統(tǒng)計口徑有所調(diào)整的年份需要剔除；為了保持序列一致性，我們對2013年前后的數(shù)據(jù)做了簡單一致性處理，相關(guān)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)如下表所示：

城鎮(zhèn)年度戶數(shù)規(guī)模及商品住宅銷售套數(shù)

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    測算結(jié)果來看，當(dāng)前空調(diào)、冰箱及洗衣機受商品住宅的影響比例約為30%，考慮到基于上述城鎮(zhèn)總保有量增量及商品住宅配套裝修兩種口徑所得出的測算結(jié)果近年來走勢較為一致，預(yù)計這一比例可靠性較高；同時，正如上文所指出的那樣，兩大測算口徑的結(jié)果其實都傾向于高估地產(chǎn)銷售關(guān)聯(lián)影響，因此對空調(diào)、冰箱及洗衣機而言，地產(chǎn)銷售實際影響因子或低于30%；此外通過測算可以發(fā)現(xiàn)，如果其他需求沒有重大擾動，新建商品住宅對白電銷量拉動比例近年來總體較為穩(wěn)定；冰箱則受家電下鄉(xiāng)政策影響，地產(chǎn)引致的銷量占比一度在2011年降低到15%。

測算顯示，商品住宅對空調(diào)內(nèi)銷的影響比例約在30%

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測算顯示，商品住宅對冰箱內(nèi)銷的影響比例約在30%

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    對于廚電而言，由于缺乏較長的百戶保有量數(shù)據(jù)序列，基于“城鎮(zhèn)總保有量增量”的測算無法進(jìn)行，不過考慮到白電“城鎮(zhèn)總保有量增量”及“新房配套”兩種測算方式得出的結(jié)果在2009年以后一致性較強，在此僅通過“新房配套”方式進(jìn)行推算，出貨數(shù)據(jù)采用國家統(tǒng)計局“生產(chǎn)-出口”；最終結(jié)果來看，地產(chǎn)對廚電銷量直接拉動比例超過50%，其中國家統(tǒng)計局口徑約為60%，近兩年均超過70%；而在地產(chǎn)景氣相對較差的2014年，統(tǒng)計局口徑占比降至40%-50%，市場第三方數(shù)據(jù)口徑降至60%-70%。

測算顯示，商品住宅對洗衣機內(nèi)銷的影響比例約在30%

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測算顯示，商品住宅對不同口徑廚電內(nèi)銷影響比例在50%以上

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    此外若考慮二手房影響，基于前文數(shù)據(jù)推算得出目前我國二手房占市場化住宅供給比例略超20%，預(yù)計年銷售套數(shù)總量約為300萬套，以將該部分增補至地產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)中去，調(diào)整前述影響比例為空調(diào)約37%、冰箱約35%、洗衣機約35%、油煙機約為70%，需要再次強調(diào)這一比例傾向于高估市場化地產(chǎn)部分（不含保障性地產(chǎn)）對家電銷量的影響。在此基礎(chǔ)上，地產(chǎn)銷售對家電行業(yè)的定量影響顯而易見，彈性角度來看，地產(chǎn)增速每放緩或者提升5%，對應(yīng)空調(diào)、冰箱、洗衣機及油煙機的內(nèi)銷增速影響幅度分別約為1.9%、1.8%、.8%及3.5%。2015、2016及2017年商品住宅內(nèi)銷增速分別為6.9%、22.4%及5.3%，考慮一定滯后影響所帶來的平滑，理論上近幾年地產(chǎn)貢獻(xiàn)冰洗行業(yè)內(nèi)銷出貨增速的1%-4%，貢獻(xiàn)空調(diào)行業(yè)增速的2%-5%，貢獻(xiàn)油煙機行業(yè)增速的3%-7%；而同期冰箱內(nèi)銷增速分別為-7.3%、-3.3%及-5.3%，洗衣機增速分別為3.8%、5.4%及7.3%，空調(diào)內(nèi)銷增速分別為-10.7%、-3.5%及46.7%，油煙機內(nèi)銷增速為-5.1%、13.4%及5.1%；就洗衣機行業(yè)來看，約一半的邊際增量與地產(chǎn)景氣相關(guān)，而油煙機這一比例更高，空調(diào)及冰箱則難以完全分離出地產(chǎn)影響。

地產(chǎn)銷售增速與家電行業(yè)內(nèi)銷出貨彈性

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    此外還有一個現(xiàn)象值得關(guān)注，2007年之前基于“城鎮(zhèn)保有量增量”測算得出的地產(chǎn)影響比例明顯大于“新房配套”，我們認(rèn)為主要原因在于這一階段城鎮(zhèn)市場家電滲透率提升空間較大，即便沒有買房，城鎮(zhèn)居民也會陸續(xù)添置家用電器，在此背景下基于城鎮(zhèn)保有量增量的測算結(jié)果較為高估；因此，如果從地產(chǎn)與家電出貨的關(guān)聯(lián)角度去理解行業(yè)的發(fā)展歷程，大致上可以以2007年及2013年為節(jié)點；2007年之前，城鎮(zhèn)市場為行業(yè)出貨最主要構(gòu)成部分；2008-2013年，行業(yè)更多地由政策主導(dǎo)，農(nóng)村市場一躍成為部分品類最主要增量來源；2013年之后，隨著城鄉(xiāng)保有量提升，成熟品類的地產(chǎn)影響趨于穩(wěn)定；分品類來看，空調(diào)或正處在冰洗2007-2013發(fā)展階段，即農(nóng)村市場成為重要增長引擎，而廚電或仍處于冰洗2007年之前的發(fā)展階段，城鎮(zhèn)市場仍是主要支撐；總結(jié)起來，當(dāng)前冰箱、洗衣機、彩電及電飯煲等已步入升級驅(qū)動階段，空調(diào)正處在低層級市場保有量驅(qū)動為主的階段，廚電及可選小家電處在城鎮(zhèn)保有量驅(qū)動階段。

從地產(chǎn)角度理解家電發(fā)展的三個階段

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    總結(jié)起來，定量角度來看，商品住宅引致的需求在空調(diào)、冰箱、洗衣機及油煙機年度內(nèi)銷的比例分別約為37%、35%、35%及70%，冰洗結(jié)構(gòu)占比相對較為平穩(wěn)，空調(diào)及油煙機存在下行預(yù)期。地產(chǎn)對家電銷量增速邊際貢獻(xiàn)方面，由于空調(diào)近年來渠道庫存波動較大及冰箱農(nóng)村市場銷量持續(xù)回落，地產(chǎn)銷售對空調(diào)及冰箱行業(yè)邊際影響較難估量，但其對洗衣機內(nèi)銷貢獻(xiàn)依舊較大，而對以油煙機為代表的廚電行業(yè)而言這一比例將更高。

    相對于銷量，當(dāng)前市場中關(guān)于地產(chǎn)對家電產(chǎn)品價格的探討并不多；邏輯上，不單單是地產(chǎn)，任何對消費者購買能力及行業(yè)景氣存在影響的因素，都會通過影響市場供需雙方進(jìn)而影響價格，而地產(chǎn)對供需雙方都存在一定影響。從數(shù)據(jù)來看，結(jié)果顯示空調(diào)、冰箱、洗衣機及油煙機的終端均價漲幅與滯后一年的地產(chǎn)銷售關(guān)聯(lián)度較高；不過與銷量所不同的是，地產(chǎn)對價格的影響主要體現(xiàn)在漲幅大小上，地產(chǎn)景氣周期中家電終端價格漲幅較大，地產(chǎn)承壓階段終端價格漲幅相對較小，除空調(diào)2014及2015年受“價格戰(zhàn)”影響有所例外，其余品類基本符合上述規(guī)律。

住宅銷售增速與家電終端產(chǎn)品均價增速存在一定相關(guān)性

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    空調(diào)均價同比走勢在2014-2015年出現(xiàn)了較為明顯背離，核心原因主要為龍頭廠商實行降價去庫存策略；冰箱及洗衣機2012年之前均價走勢與地產(chǎn)背離相對明顯，預(yù)計主因在于補貼政策擾動，其后走勢一致性較高；所有品類之中，油煙機終端均價與地產(chǎn)擬合度最高，基本沒有背離。

滯后6個季度住宅銷售增速與空調(diào)線下終端均價增速擬合圖

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滯后6個季度住宅銷售增速與冰箱線下終端均價增速擬合圖

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滯后6個季度住宅銷售增速與洗衣機線下終端均價增速擬合圖

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滯后3個季度住宅銷售增速與油煙機線下終端均價增速擬合圖

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    當(dāng)然，原材料成本對價格邊際影響也較大，如2011及2017年，受原材料價格大幅上漲影響，主要產(chǎn)品終端均價上行幅度一度達(dá)到兩位數(shù)；不過仔細(xì)對比會發(fā)現(xiàn)，盡管原材料價格影響不可忽視，但其更多地或扮演著隨機沖擊的角色，趨勢項大概率還是景氣；如原材料價格自2011年創(chuàng)新高之后便持續(xù)下行，這一過程延續(xù)到了2016年，但除2015年的空調(diào)之外，主要家電產(chǎn)品線下終端均價在這一階段均維持上行趨勢，景氣驅(qū)動特征明顯；2017年，景氣與原材料提價共振下，部分家電產(chǎn)品終端均價漲幅一度超過15%。

對家電產(chǎn)業(yè)而言，2013-2015年均屬于成本紅利階段

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    需要特別注意的是，近年來無論景氣如何波動，主要家電產(chǎn)品終端均價均保持上行趨勢，背后核心邏輯仍在于競爭格局；這也是為什么我們看到在面對同樣產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級及原材料環(huán)境時，競爭格局較好的白電、廚電及小家電鮮有價格下降的情況，而格局較差的彩電行業(yè)價格戰(zhàn)則成為常態(tài)；因此，地產(chǎn)波動或行業(yè)景氣波動只能夠決定價格“漲得多還是漲得少”，而對于長周期價格趨勢即“漲還是跌”，這仍取決于行業(yè)競爭格局；簡而言之，景氣及成本決定價格邊際變動，競爭格局決定價格走向。值得一提的是，正常情況下，價格上行階段往往對應(yīng)著出貨較好的階段，二者出現(xiàn)背離往往意味著行業(yè)競爭格局發(fā)生了微妙變化，這一點在空調(diào)產(chǎn)業(yè)和洗衣機產(chǎn)業(yè)上均有印證。接下來我們來從地產(chǎn)（或景氣）角度對影響家電價格的微觀路徑進(jìn)行剖析。

    地產(chǎn)主要通過供需兩條路徑來影響家電價格：需求側(cè)來看，地產(chǎn)所帶來的財富擴張或收縮，會使得消費者在更新升級上表現(xiàn)得更為慷慨或?qū)徤?，價格接受能力出現(xiàn)波動，這也是為什么在景氣較好的情況下，家電消費呈現(xiàn)出普遍的升級現(xiàn)象，而在景氣承壓背景下會呈現(xiàn)出一定的分級特征；供給側(cè)來看，地產(chǎn)對價格影響更多地是通過影響廠商競爭策略來實現(xiàn)，遵循“地產(chǎn)→銷量→廠商策略→價格”的路徑，“龍頭策略→價格”這一過程主要是通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整來實現(xiàn)，對某一既定型號直接降價或提價的做法較少。

地產(chǎn)對消費個體“三表”的影響

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棚改對家電市場更大的影響或在于貨幣化引致的財富效應(yīng)

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    需求側(cè)來看，地產(chǎn)對個體需求的影響主要源自于財富效應(yīng)，即收入或財富水平提升大概率會提振消費支出。地產(chǎn)的財富效應(yīng)主要體現(xiàn)在棚改貨幣化、房價波動及宏觀景氣，分別影響消費個體的“利潤表”、“資產(chǎn)負(fù)債表”及“現(xiàn)金流量表”。首先來看利潤表，作為地產(chǎn)驅(qū)動因素之一，棚改及其安置政策得到市場高度關(guān)注，僅就棚改本身而言，邏輯上不論何種安置方式，其對房屋銷量的拉動都趨于一致，商品化部分為商品住宅銷售的子集，因此在本報告開篇關(guān)于銷量的探討中并未特別提及；相較于此，棚改貨幣化對個體消費行為的影響將更值得關(guān)注，其在某種意義上，類似于資產(chǎn)處置兌現(xiàn)了規(guī)模較大的非經(jīng)常性收益，貨幣化安置比例越高意味著資產(chǎn)處置兌現(xiàn)的收益越大，從而使得個體消費能力短期迅速提升，這也是為什么近幾年三四級市場家電結(jié)構(gòu)升級變得異常強勁。

近年來三四級市場變頻空調(diào)結(jié)構(gòu)提升更快

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近年來三四級市場多開門及對開門冰箱結(jié)構(gòu)提升更快

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    “資產(chǎn)負(fù)債表”來看，對購房者而言，貸款完成后，房價上行往往意味著資產(chǎn)擴張，而房價下降則代表著資產(chǎn)縮水，尤其是在居民部門杠桿率快速提升的背景下，這一效應(yīng)更加明顯，伴隨著個體財富擴縮，消費抉擇無疑受到影響；同時，“現(xiàn)金流量表”來看，不管是作為景氣的結(jié)果還是起因，地產(chǎn)在一定程度上均表征著宏觀經(jīng)濟(jì)波動，而宏觀經(jīng)濟(jì)對個體當(dāng)期收入及其未來預(yù)期都有重要影響；因此，在景氣向好周期中，個體消費呈現(xiàn)出普遍升級趨勢，在景氣相對一般的階段，個體消費會呈現(xiàn)出一定的分級特征。

2012年以來，我國住戶杠桿率提升迅速

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住戶中長期貸款與房價走勢高度一致

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    景氣相對一般的2015及2016年，低端產(chǎn)品占白電終端銷售比例出現(xiàn)提升，高端消費傾向較強的廚電升級節(jié)奏也有所放緩；而在2013及2017年景氣相對較好環(huán)境中，中高端價格帶占比持續(xù)提升，低端收縮明顯。與此同時，從近幾年分價格帶零售量占比數(shù)據(jù)可以看到，無論景氣處于何種水平，第9-11價格層級代表的高端消費占比持續(xù)穩(wěn)步提升，景氣承壓環(huán)境下，份額在第5-8價格層級所代表的中端和第1-4價格層級所代表的低端之間出現(xiàn)此消彼長；因此，升級本身是大勢所趨，高端消費具有穿越周期能力，當(dāng)然如果將均價水平相對較低的線上渠道考慮在內(nèi)，從價格帶角度來看家電市場整體呈現(xiàn)出一定“M”型特征，但行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)長期仍以升級為主（請參閱2018年中期策略及2019年度策略專題部分）。此外，需要特別說明的是，如果通過財富效應(yīng)去審視個體消費，預(yù)期尤為重要且會提前影響決策，這也是為什么銷量角度看2014年地產(chǎn)景氣有所拉動，但由于房價漲幅回落、調(diào)控預(yù)期增強，當(dāng)年家電消費已體現(xiàn)出一定分級特征。

    供給側(cè)來看，不同景氣環(huán)境下，行業(yè)中廠商競爭策略也略有不同；在行業(yè)景氣相對一般的2015及2016年，為了迎合終端消費的分級特征，當(dāng)年上市的新品均價漲幅環(huán)比均有所收窄，但出現(xiàn)同比下跌仍是少數(shù)；如果進(jìn)一步區(qū)分新品結(jié)構(gòu)會發(fā)現(xiàn)，景氣承壓環(huán)境中低端型號新品占比提升較為明顯，如2015年，三大白電龍頭低端市場份額均出現(xiàn)較為明顯的回升，這也是廠商根據(jù)市場需求主動進(jìn)行調(diào)整的表現(xiàn)。需要特別注意的是，如無特別擾動因素（渠道庫存、補貼政策及激進(jìn)搶份額行為），家電廠商均價調(diào)整一般會通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整來實現(xiàn)，適度縮減中低端產(chǎn)品線也可以實現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的目的，且對終端需求沖擊相對更??；如果要分享市場分級背景下的中低端消費需求，適當(dāng)提升中低端新品比例即可，很少會出現(xiàn)同款產(chǎn)品直接降價的情形。

近年來白電線下新品均價同比表現(xiàn)

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廠商短期可通過低端產(chǎn)品供應(yīng)達(dá)到提升均價的目的——華帝股份

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    總的來說，地產(chǎn)與家電產(chǎn)品價格也存在一定關(guān)聯(lián)，影響路徑有供需兩條：需求側(cè)主要為財富效應(yīng)（擠出效應(yīng)），除了棚改貨幣化使得三四級市場近年消費升級節(jié)奏快于一二級市場之外，房價波動及地產(chǎn)作為中間變量表征的宏觀環(huán)境，均會對消費者“三表”形成擴縮，從而使得最終消費在普遍升級與階段分級之間切換，其中“低端→中端”升級對景氣更為敏感，“中端→高端”的趨勢較強。需要特別強調(diào)的是，地產(chǎn)（或其他近期影響因素，或原材料上漲）多數(shù)情況下僅對價格邊際構(gòu)成擾動，即決定價格漲幅大小，而對于價格方向即漲還是跌的問題，仍取決于行業(yè)競爭格局。另一方面，地產(chǎn)對供給側(cè)的影響遵循“地產(chǎn)→銷量→廠商策略→價格”路徑，通常情況下廠商會根據(jù)市場景氣程度，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整價格中樞，以達(dá)到充分分享各級市場增量的目的。

    由于相對謹(jǐn)慎的地產(chǎn)銷售預(yù)期，市場目前對地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)2019年的經(jīng)營預(yù)期較為悲觀，但正如上文所言，考慮到地產(chǎn)對基本面影響的滯后、估值對地產(chǎn)反應(yīng)的提前以及景氣壓力下公司經(jīng)營策略上的主動求變，即便2019年行業(yè)基本面存在壓力，這也已經(jīng)在估值層面得到了充分反映，后續(xù)進(jìn)一步下行概率已經(jīng)很小，板塊走勢無須過度悲觀。

    開篇至今，我們一直沒有使用地產(chǎn)交付數(shù)據(jù)來對其滯后影響進(jìn)行討論，核心原因主要在于準(zhǔn)確性較高的地產(chǎn)交付資料不可得，竣工數(shù)據(jù)質(zhì)量上不及商品房銷售；不過，在研判2019年地產(chǎn)影響時，交付是一條常常被忽視的邏輯，基于此前行業(yè)銷售表現(xiàn)以及龍頭地產(chǎn)公司經(jīng)營數(shù)據(jù)，預(yù)計2019年地產(chǎn)實際交付表現(xiàn)大概率會優(yōu)于銷售端。宏觀上，盡管絕對竣工序列與實際交付存在一定偏差，但其走勢或也能在一定程度上反映客觀交付情況；當(dāng)前竣工數(shù)據(jù)來看：一方面，相較于大幅波動的銷售數(shù)據(jù)，竣工走勢更加平穩(wěn)，理論上銷售市場或因為政策及市場預(yù)期邊際變化出現(xiàn)大幅調(diào)整，但從拿地、開工、建設(shè)到竣工卻需要較長時間，這一周期的存在使得交付相對銷售表現(xiàn)更為平穩(wěn)；另一方面，每一輪地產(chǎn)銷售景氣周期，當(dāng)年銷售與竣工的差值都被拉大，而后慢慢收窄，如2007年、2009-2010年、2013年及2016-2017年；從這一角度看，截至目前，銷售與竣工的缺口仍在持續(xù)拉大，因此即便2019年銷售數(shù)據(jù)較為悲觀，但竣工大概率會優(yōu)于銷售。

相對于住宅銷售，住宅竣工走勢相對較為平滑

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    換一個角度，新開工數(shù)據(jù)與商品房銷售表現(xiàn)存在一定滯后，尤其是在景氣上行初期，銷售暴漲最初的支撐或來自于庫存，而后才是與景氣相適應(yīng)的開工迅速回升；2016、2017及2018年前11月，住宅新開工面積增速分別為8.7%、10.5%及19.3%，相應(yīng)區(qū)間的住宅銷售面積增速為22.4%、5.3%及2.1%，2018年新開工呈加速態(tài)勢；與此同時，商品住宅待售面積持續(xù)回落，2016、2017及2018年前11月分別下滑11.0%、25.1%及18.4%；結(jié)合持續(xù)上行的開工面積（供給）和持續(xù)下行的待售面積（庫存）來看，最近一輪地產(chǎn)銷售景氣在交付層面的體現(xiàn)或仍不充分。

2018年房屋新開工增速優(yōu)于2016及2017年

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2016年以來，商品房待售面積持續(xù)回落

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    主要地產(chǎn)上市公司交付及銷售數(shù)據(jù)來看，住宅交付的平穩(wěn)特征也有所體現(xiàn)。交付（結(jié)算面積/結(jié)轉(zhuǎn)面積）數(shù)據(jù)可得的前十大地產(chǎn)銷售公司，其數(shù)據(jù)走勢基本符合近年地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)特征，2013及2016年行業(yè)去庫存背景下，當(dāng)期交付規(guī)模提升迅速，這也是為什么近年來家電內(nèi)銷出貨滯后周期較前期有所縮短的重要原因之一；值得關(guān)注的是，2017年地產(chǎn)交付規(guī)模相對較差，但期內(nèi)銷售面積提升卻有所加速，同時，萬科、碧桂園等披露的“已售未竣工結(jié)算面積”2017年以來增加得也較為明顯；某種意義上，龍頭公司“訂單”充裕，但在“交付”層面，景氣初期因為庫存的結(jié)轉(zhuǎn)，“交付”提速較為明顯，但2017年交付節(jié)奏較2016年有所放緩，行業(yè)“高開工增速+持續(xù)回落的可售面積”情形在公司層面也有所體現(xiàn)；因此，2019年地產(chǎn)交付大概率優(yōu)于銷售，家電行業(yè)景氣下滑幅度最大的階段或已過去。

2013及2016年主要地產(chǎn)上市公司交付面積均有明顯提升

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2017年主要地產(chǎn)上市公司合約銷售面積增加明顯

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    此外，考慮到地產(chǎn)商收入的確認(rèn)通常以交付為前提 （各企業(yè)有所不同，一般至少以“竣工備案+回款”為準(zhǔn)），就萬科、恒大、保利及碧桂園收入增長來看，2012年下半年、2014年及2017年下半年其主營增速環(huán)比明顯放緩，老板電器主營增速也從2017年二季度開始有所放緩；2013年下半年及2016年下半年四大地產(chǎn)公司主營環(huán)比加速，值得一提的是2018年上半年四大地產(chǎn)公司主營增速反彈也較為明顯，景氣周期中的開工或正逐漸步入交付階段；同時，結(jié)合各級城市住宅銷售走勢來看，2018年下半年以來一二線住宅銷售降幅已經(jīng)逐步收窄，40大中城市中的三線銷售增速也較為平穩(wěn)，結(jié)合本報告開篇的結(jié)論，一二線廚電對地產(chǎn)存在約3個季度的滯后周期，白電則存在約6個季度的滯后周期，預(yù)計一二線廚電2019年二季度有望迎來景氣邊際改善。

四大地產(chǎn)公司2017年下半年收入放緩明顯，2018年大幅回升

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2018年下半年以來一線城市商品住宅銷售降幅已經(jīng)明顯收窄

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    總的來說，盡管市場對地產(chǎn)銷售短期走勢較為擔(dān)憂，但考慮到行業(yè)層面銷售面積與竣工面積差值仍在拉大、商品房待售面積不斷下滑且新開工持續(xù)加速，預(yù)計后續(xù)地產(chǎn)實際交付或優(yōu)于銷售；微觀企業(yè)層面對此也有所印證，主要規(guī)模房地產(chǎn)開發(fā)公司2017年交付增長慢于2016年，而銷售面積仍持續(xù)增加，預(yù)計已售待交付規(guī)模不斷積累；同時，結(jié)合地產(chǎn)龍頭主營表現(xiàn)及各級市場住宅銷售增長情況，地產(chǎn)對家電行業(yè)出貨的影響或小于市場預(yù)期。

    實際交付數(shù)據(jù)的平滑效應(yīng)使得地產(chǎn)對2019年家電行業(yè)出貨的影響或好于當(dāng)前市場悲觀預(yù)期，不過相較于前兩年較好的行業(yè)增速，短期景氣有所承壓也是不爭的事實；但即便如此，無論是從公司還是市場投資者角度，增長依舊是重要目標(biāo)，在行業(yè)規(guī)模承壓背景下（在此不討論品類擴張所帶來的增量），既有品類份額提升順理成章成為主要公司尋求增量的主要出發(fā)點；對于上述增量邏輯，市場目前主要的擔(dān)憂有兩點：一是份額提升能在多大程度上提供增量，二是追求份額會不會引致行業(yè)價格戰(zhàn)？

出貨端，景氣承壓階段龍頭份額提升更明顯

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線下終端來看，景氣承壓階段龍頭份額提升更明顯

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    邏輯上龍頭公司基于品牌、渠道及產(chǎn)品優(yōu)勢，在景氣壓力下實現(xiàn)份額提升較為確定，且相對優(yōu)勢更為明顯；具體來看，近年來典型的景氣承壓年份為2012、2014及2015年，但期間出貨及終端數(shù)據(jù)均顯示，龍頭份額提升幅度優(yōu)于2013及2016年兩個景氣周期，如若剔除美的集團(tuán)戰(zhàn)略調(diào)整、空調(diào)渠道庫存及海爾渠道調(diào)整等龍頭自身經(jīng)營周期影響，其份額提升趨勢或更加明顯。

    空調(diào)龍頭為格力及美的，冰洗龍頭為海爾及美的，油煙機龍頭為老板及方太，下同。那么，龍頭通過何種策略來實現(xiàn)市場份額提升？數(shù)據(jù)層面來看，主要方式為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，即在景氣承壓的階段主動豐富產(chǎn)品線，適當(dāng)拓展低端市場，同時保持中高端市場的既有競爭優(yōu)勢；在景氣承壓的2012年、2014年及2015年，龍頭公司均在低端市場獲得較大份額支撐，而美的及海爾不同的產(chǎn)品策略也使得小天鵝得以快速崛起。

    在此背景下，市場對行業(yè)價格戰(zhàn)硝煙再起又有所擔(dān)憂，不過正如上文所述，行業(yè)格局決定價格方向，景氣則影響價格邊際波動，不以顛覆格局為最終目的的價格策略很難演化為價格戰(zhàn)，因此為了應(yīng)對景氣壓力，家電廠商通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整迎合消費分級特征并最終造成均價漲幅收窄甚至是下滑，其實際是產(chǎn)品競爭策略而非價格戰(zhàn)。從份額角度來看，龍頭在2014及2015年的低端拓展較好地貢獻(xiàn)了出貨增量，但并未對盈利造成負(fù)面影響，主要公司凈利率仍保持上升態(tài)勢，當(dāng)然電商占比提升及原材料成本紅利也有積極影響；后續(xù)來看，盡管電商增速中樞回調(diào)，但成本正向著對行業(yè)有利的方向發(fā)展。此外，如果從另一個維度去理解電商，其本質(zhì)上類似于一個持續(xù)價格戰(zhàn)的市場，只是目前由于渠道阻隔，其對整體價格體系影響有限，也因此渠道融合（新零售等）所致的渠道競爭格局走向?qū)π袠I(yè)產(chǎn)生重大影響，這也是行業(yè)后續(xù)發(fā)展中值得重點關(guān)注的要素。

    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國小家電行業(yè)市場潛力現(xiàn)狀及投資戰(zhàn)略研究報告》