2019年中國動力電池相關(guān)行業(yè)并購情況、二線動力電池廠的投資價值、估值比較分析及動力電池需求預測[圖]

鋰電行業(yè)并購估值水平

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    鋰電池行業(yè)呈現(xiàn)片繁榮景象，蛋糕不斷做，引來各業(yè)的上市公司紛紛想要分杯羹。鋰電池業(yè)內(nèi)企業(yè)通過收購、擴產(chǎn)、上下游布局等舉措實現(xiàn)產(chǎn)能的快速擴張，業(yè)外的各巨頭企業(yè)也紛紛通過并購、參股等式跨界進新能源領(lǐng)域，特別是鋰電池相關(guān)領(lǐng)域。相關(guān)近年來跨界并購的比例明顯上升。在關(guān)于鋰電池業(yè)相關(guān)并購的交易金額在2億以上的事例中，2015年跨界并購比例在75%，2016年為72.73%，2017年則達到75%，跨界并購案例數(shù)占比保持在七成以上。

跨界并購案例數(shù)占比穩(wěn)居七成以上

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    在非跨界的并購中，通過并購擴公司的產(chǎn)品種類是部分鋰電池業(yè)進并購的動因，針對上下游的并購較少。不管是鋰電材料還是做鋰電設備，下游都是動電池廠商，在難以擴展客戶的情況下，對現(xiàn)有客戶增加產(chǎn)品的種類是快速擴營收的式之。

    擴產(chǎn)品類型并購占非跨界并購案例半

交易額2億以上非跨界并購案例

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    并購的估值往往伴隨的業(yè)績承諾的的商譽，305.8億元的并購中，產(chǎn)了250億元的商譽，同時被并購標的面臨了額的業(yè)績承諾壓，收購也面臨的商譽減值的風險。在給出業(yè)績承諾的并購案例中，有近半標的公司給出的第年業(yè)績承諾是前年凈利潤的兩倍左右。第年絕部分公司都完成甚超額完成了第年的業(yè)績承諾，表現(xiàn)強勁。其中，沃特瑪被收購第年業(yè)績承諾完成229%。新泰材料第年業(yè)績承諾完成155%。

    但是從2016年開始，部分公司第年業(yè)績承諾法順利完成，2017年更多的公司加法完成業(yè)績承諾的陣營，有的公司甚開始出現(xiàn)虧損，如2016年表現(xiàn)強勁的沃特瑪2017年凈利潤為負，2018年更是不容樂觀。

鋰電行業(yè)并購平均業(yè)績承諾完成情況逐年降低，2017年業(yè)績承諾跌85.19%

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    盡管鋰電業(yè)并購熱潮，但補貼政策的改變正在深刻影響著整個鋰電池業(yè)，整個業(yè)似乎開始進政策驅(qū)動的下半場。新能源汽車面，利潤與業(yè)同步退坡。2018年新能源汽車補貼退坡政策發(fā)布，新能源汽車補貼經(jīng)歷了“斷崖式退坡”。補貼退坡不僅僅意味著來自國家和地的補貼全面調(diào)低，還受到技術(shù)門檻提，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整等面的壓。動電池面受到新能源汽車業(yè)最直接影響，開始出現(xiàn)供需失衡，產(chǎn)能利用率下降的局面。面是鋰電行業(yè)幾年的快速增長使得產(chǎn)能快速擴，另面是政策退坡和補貼門檻提帶倆的需求擠壓，導致動電池的產(chǎn)能利用率在2015年第四季度達到頂峰后路下跌2018年第季度的19.13%。

動電池產(chǎn)能利用率峰之后逐年降低19.13%

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    二、二線動力電池廠的投資價值

    A股動力電池一線標的為CATL、比亞迪（由于動力電池業(yè)務還未獨立拆分上市，在此未作考慮），二線代表為億緯鋰能與欣旺達。對比估值發(fā)現(xiàn)（二線以億緯鋰能為代表，欣旺達估值建議關(guān)注電子組報告），二線與一線差距大，主要原因系1）一線龍頭相較于二線在成本，產(chǎn)能、客戶、研發(fā)都有明顯優(yōu)勢，存在一定估值溢價；2）二線標的貢獻利潤的是傳統(tǒng)業(yè)務，但傳統(tǒng)業(yè)務均已步入存量市場。

    但當前時點，寧德短期的高增長、高利潤、超額利潤與長期市值天花板構(gòu)成投資的核心矛盾，與此同時，二線新客戶突破不斷，邊際變化有望從“量變”進入“質(zhì)變”階段。因此，更加關(guān)心二線電池廠在動力電池領(lǐng)域能否實現(xiàn)突圍？如果突圍成功，如何看待二線廠的投資價值？

一線與二線電池廠估值數(shù)據(jù)對比

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    1、二線動力電池持續(xù)的高研發(fā)投入、客戶開拓和資金實力對比分析

    由于二線廠剛進入量產(chǎn)期，仍無法判斷二線成本管控與一線的差距，但可以追蹤的是二線在產(chǎn)能、研發(fā)、客戶、資金等四個方面的邊際變化。

    以史為鑒，整車廠培養(yǎng)“二供”的核心原因是保持自己產(chǎn)業(yè)鏈上下游中的霸主地位。動力電池在產(chǎn)業(yè)鏈的地位本質(zhì)上與汽車零部件類似，下游都是整車，面臨著量升價跌的局面。區(qū)別在于，動力電池具有一定電化學性能，議價能力強于普通零部件公司。

    而真正“激怒”整車廠的或許是2018年下半年寧德時代的“強勢議價能力”，這一點從寧德時代2018年預收賬款猛增可以看出。目前市場優(yōu)質(zhì)三元的產(chǎn)能頭部聚集效應明顯。2018年寧德時代與比亞迪合計市場份額達61.36%，由于比亞迪電池大部分為自用，國內(nèi)車企對寧德時代的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能嚴重依賴，出于供應鏈安全管理考量以及對優(yōu)質(zhì)三元產(chǎn)能的迫切需求，主流車企尋求甚至是培養(yǎng)其他優(yōu)質(zhì)三元產(chǎn)能的意愿開始增強，因此二線電池廠均處于客戶拓展機遇期。

CATL預收賬款2018年下半年出現(xiàn)猛增

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2018年國內(nèi)動力電池競爭格局

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    欣旺達與億緯產(chǎn)能高速擴張，預計2020年二者動力電池產(chǎn)能分別為12Gwh、17.8Gwh，兩年CAGR增速達144.95%、79.9%。2018年欣旺達、億緯產(chǎn)能分別為2Gwh、5.5Gwh（剔除應用電動工具）。

    欣旺達規(guī)劃產(chǎn)能合計為34Gwh，目前在建產(chǎn)能包括惠州二期2Gwh與南京欣旺達一期8Gwh產(chǎn)線，預計2020年全部投產(chǎn)，產(chǎn)能達12Gwh，兩年CAGR增速144.95%。

    億緯規(guī)劃產(chǎn)能21.3Gwh，目前在建產(chǎn)能包括5Gwh方形（1.5NCM+3.5LFP）與7.3Gwh軟包，預計2020年產(chǎn)能合計將達17.8Gwh，兩年CAGR79.9%。

    從絕對值的角度看，與CATL相比，二線產(chǎn)能絕對值差距依舊較大，但隨著未來兩年在建項目相繼投產(chǎn)，產(chǎn)能差距有望邊際減小。

CATL、欣旺達與億緯產(chǎn)能對比

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    億緯與軟包巨頭SKI合作有望提升軟包生產(chǎn)工藝，欣旺達方形三元產(chǎn)能已處于行業(yè)領(lǐng)先水平。億緯早期在技術(shù)路線上走過彎路，早期投建的3.5Gwh圓柱NCM產(chǎn)線在動力電池領(lǐng)域表現(xiàn)不佳后迅速調(diào)整方向，成功轉(zhuǎn)型電動工具，從公司現(xiàn)有的產(chǎn)能規(guī)劃看，推測公司將以軟包、方形NCM等技術(shù)路線為主，同時與國際軟包巨頭SKI合作，公司有望借助SKI豐富的生產(chǎn)經(jīng)驗提升生產(chǎn)工藝，從而提升產(chǎn)品質(zhì)量。

    欣旺達技術(shù)路線以方形三元為主，軟包電池有一定的研發(fā)與技術(shù)儲備，未來可能客戶需求擴展軟包產(chǎn)線。其中75AH電芯能量密度達215Wh/Kg，處于行業(yè)領(lǐng)先地位，公司自2008年就開始致力于動力電池管理系統(tǒng)（BMS）研發(fā)，目前第四代BMS系統(tǒng)已應用至惠州產(chǎn)線，可實現(xiàn)電池潛在風險在線預測。

    2、高研發(fā)投入和高物料消耗占比反映出的問題分析

    持續(xù)高研發(fā)投入是制造業(yè)的核心競爭力。2016年伊始，欣旺達與億緯加大研發(fā)投入，與此同時研發(fā)費用率提升明顯。2018年欣旺達研發(fā)投入10.6億元，同比增長63.8%，億緯鋰能研發(fā)投入3.95億元，同比增長69.5%，CATL研發(fā)投入19.91億元，同比增長22%。

    CATL在研發(fā)投入增速上開始放緩，研發(fā)費用率從2017年的7.81%已降至6.72%，一線龍頭競爭壁壘已成，預計未來研發(fā)費用率會穩(wěn)定在7%左右，而二線廠目前正處于新業(yè)務拓展期，需要投入大量研發(fā)資金來提升競爭力。

研發(fā)費用（左軸，億元）與增速

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研發(fā)費用率對比

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    從研發(fā)投入細分項來看，億緯與欣旺達的物料消耗占比較高，2018年分別占研發(fā)費用比重高達34%、54%，原因系動力電池業(yè)務處于拓展期，這一階段需要消耗大量物料，包括一般實驗用料、拓展客戶所需試制送樣用料等。

    對標寧德，寧德也曾經(jīng)歷過類似階段。2015年寧德時代的物料消耗占比高達31%，隨著客戶陸續(xù)導入，物料消耗占比逐漸降低，2018年已降低至19%。物料消耗占比高或側(cè)面反映目前二線電池廠正處于客戶導入的關(guān)鍵時期，后續(xù)或有新客戶導入。

    3、動力電池市占率預測

    從二線斬獲訂單的情況來看，欣旺達和億緯都開始迎來客戶拓展黃金期。2018年億緯鋰能進入戴姆勒供應鏈，合同簽訂至2027年，2019年子公司億緯集能進入現(xiàn)代起亞供應鏈，簽訂了6年13.48Gwh的訂單。除國際大客戶外，億緯鋰能的客戶還包括金龍、宇通、吉利等車企。

    欣旺達已有客戶包括吉利、柳汽、小鵬、云度等車企，并且于2019年3月進入日產(chǎn)雷諾供應鏈，預計2020-2026年配套115.7萬臺車。公司還進入了德國本特勒供應鏈，本特勒為全球知名的汽車工業(yè)供應商，2019年4月本特勒發(fā)布動力電池底盤系統(tǒng)（2.0版本），將搭載欣旺達提供的電池包。

    進入國際供應鏈有望加速二線電池廠在技術(shù)、生產(chǎn)、管理等方面的成長，同時獲得國際車企背書將有利于新客戶的持續(xù)開拓。

    二線電池廠市占率有望逐年提升。根據(jù)訂單需求與產(chǎn)能供給，測算2019-2021年億緯鋰能出貨量分別為2.53Gwh、4.38Gwh、6.62Gwh，億緯鋰能市占率分別為3.0%、3.9%、4.7%，市占率均逐年提升。

億緯鋰能國內(nèi)動力電池市占率預測

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    4、原有業(yè)務均已成長為現(xiàn)金牛，為動力電池提供資金支撐

    原有領(lǐng)域均已成為現(xiàn)金牛業(yè)務，為拓展動力電池業(yè)務打下堅實基礎。動力電池屬于重資產(chǎn)運營行業(yè)，對資金要求較高，而二者都是在原有領(lǐng)域做到行業(yè)龍頭再拓展動力電池領(lǐng)域，原有業(yè)務可以為新業(yè)務提供資金支持。

欣旺達手機電池毛利率與手機電芯自供率高度相關(guān)

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    麥克韋爾已成為億緯金牛業(yè)務，為拓展動力電池業(yè)務提供充足資金。2018年億緯鋰原電池與電子煙合計營業(yè)利潤約5.45億元，其中麥克韋爾占比54%，貢獻利潤2.95億元。

    其中麥克韋爾所在的電子煙領(lǐng)域目前處于高速發(fā)展期，其核心客戶為全球煙草巨頭，在加熱不燃燒領(lǐng)域于2017年切入日本煙草供應鏈，在蒸汽式煙油電子煙（EVapor）領(lǐng)域已切入英美煙草、奧馳亞等國際煙草巨頭的電子煙ODM項目，尤其在公司客戶奧馳亞收購Juul（美國市場占有率約為73%）后，Juul成為麥克韋爾潛在客戶。

    預計電子煙業(yè)務將繼續(xù)保持高速增長態(tài)勢，預計2019-2021年億緯獲得投資收益為8.47億元、10.92億元、14.33億元，已成為公司現(xiàn)金牛業(yè)務，為拓展動力電池提供充足資金。

麥克韋爾投資收益預測

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    三、估值比較分析：往后看三年，二線市值增長彈性大于一線

    單從市值和利潤的橫向?qū)Ρ葋砜?，寧德靜態(tài)估值相較于二線確實是高估，而以動態(tài)的視角考慮，思考兩個問題1）三年后寧德時代值多少億市值？2）二線動力電池值多少億市值？

    1、CATL估值：目前處于估值上限，市值彈性小

    CATL作為動力電池領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，其主要業(yè)務為動力電池系統(tǒng)。這里只考慮動力電池業(yè)務，預測未來三年CATL出貨、單價和利潤率水平，以此探究其估值和市值水平。

    2017-2018年CATL動力電池銷售量為11.8Gwh、21.31Gwh，基本為國內(nèi)出貨，在預測2019-2021年出貨量時作出如下假設：

    假設1：2018年國內(nèi)與海外汽車銷量分別為2808.1萬輛、6670.9萬輛，由于汽車銷量變化較小，假設2019年-2021年國內(nèi)與海外汽車銷量穩(wěn)定在2800萬輛、6600萬輛，國內(nèi)新能源汽車滲透率分別為6%、8%、10%，海外滲透率2%、3%、4%；

    假設2：由于對續(xù)航里程需求提升，保守估計國內(nèi)平均帶電量為50Kwh，海外為60Kwh；

    假設3：隨著二線電池廠放量，2019-2021年CATL國內(nèi)市占率為42%、38%、35%（2018年市占率為41.3%），預計2019年海外市場開始放量，2019-2021年海外市占率為5%、10%、15%；

2019-2021年CATL動力電池銷售量預測

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    在預測銷售量基礎上做出如下假設進行測算：

    假設1：動力電池售價持續(xù)下降，2019-2021年每年以20%速度下降；

    假設2：隨著售價下降，CATL動力電池毛利率持續(xù)下滑，2019-2021年毛利率分別為31%、28%、27%；

    假設3：隨著規(guī)模擴大，收入提升，期間費用率逐年下降，2019-2021年期間費用率分別為17%、15%、13.5%；

    根據(jù)測算2019-2021年歸母凈利潤分別為41.33億元（考慮變更折舊年限）、47.62億元、57.43億元。目前動力電池行業(yè)PE范圍在25-40，跨度較大，CATL作為國內(nèi)第一的動力電池企業(yè)，在技術(shù)研發(fā)、成本管控、客戶質(zhì)量、產(chǎn)能布局等方面都具有不可替代的優(yōu)勢，給予行業(yè)估值上限40倍PE，測算得出2019年-2021年合理市值在1653.31億元至2297.36億元，以2019年5月13日1571億市值看，增長空間較小，2019年已接近合理估值中樞。

CATL估值預測表

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    2、億緯估值：預計2021年P(guān)E僅為12.08X，市值彈性較大

    億緯鋰能主要業(yè)務包括三個板塊——動力電池板塊、鋰原電池+消費電池、電子煙業(yè)務（參股麥克韋爾），分板塊進行估值。

    業(yè)務板塊一：動力電池：加總軟包、方形與圓柱路線2019-2021年市值約67.86億元、128.07億元、205.27億元

    1）軟包NCM：主要應用于乘用車

    假設1：隨著新款純電動車KX3銷量提升，以及更多EV車型量產(chǎn)，預計2020年以及2021年單車平均帶電量為25KWh；假設2：根據(jù)現(xiàn)代起亞集團規(guī)劃，2020年新能源汽車銷售量為30萬輛，預計2021年集團新能源汽車銷量約68萬輛；起亞30%的新能源汽車電池由公司供應；假設3：預計2019年奔馳出貨量為0.4GWh，2019-2021年以30%增速遞增；假設4：假設軟包NCM不含稅單價2019-2021年為1.05（元/KWh）、0.95（元/KWh）、0.9（元/KWh）。

    預測結(jié)果：預計2019-2021年起亞訂單裝機量為0.23GWh、0.86GWh、1.95GWh，戴姆勒訂單裝機量為0.4GWh、0.52GWh、0.68GWh。預計合計收入為6.57億元、12.99億元、22.31億元。軟包板塊估值31.36億元、62.07億元、112.77億元（由于2019年預計虧損，因此使用PS估值，取寧德時代與國軒高科PS均值）

部分現(xiàn)有起亞新能源車型

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軟包NCM業(yè)務估值

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    2）方形LFP與方形NCM：主要應用于乘用車（NCM）、客車（LFP）、儲能（LFP）

    預計2019-2021年方形電池合計利潤為0.5億元、1.2億元、1.5億元，由于乘用車與儲能增長空間較大，給予25倍估值，對應市值12.5億元、30億元、37.5億元。

方形NCM&方形LFP業(yè)務估值

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    3）圓柱NCM：主要應用于電動工具

    預計2019年-2021年圓柱NCM板塊利潤為1.2億元、1.8億元、2.75億元，由于電動工具為傳統(tǒng)市場，因此給予20倍估值，板塊對應市值24億、36億元、55億元。

圓柱NCM業(yè)務估值

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    業(yè)務板塊二：鋰原電池與消費電池預計2019-2021年市值約74.51億元、約85.24億元與約98.04億元

    假設1：鋰原電池期間費用率約10%，消費電池期間費用率約9%，且2018-2021年保持穩(wěn)定。

    假設2：鋰原電池與消費電池為公司價值型業(yè)務（PEG小于1），鋰原電池與消費電池業(yè)務10年CAGR為30%，對公司鋰原電池與消費電池給與20倍PE。

    由上述，鋰原電池與消費電池毛利率：自上市以來分別穩(wěn)定在約35%與20%，預計2018-2021年將繼續(xù)保持。

    因此，鋰原電池2018-2021年營業(yè)利潤預計2.5億元、2.9億元、3.19億元與3.51億元；

    消費電池2018-2021年營業(yè)利潤預計0.80億元、0.82億元、1.07億元與1.39億元；

    對應鋰原電池與消費電池合計估值：2019-2021年分別為：約74.51億元、約85.24億元與約98.04億元。

鋰原電池傳統(tǒng)業(yè)務估值

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    業(yè)務板塊三：預計參股麥克韋爾板塊2019-2021年市值為166.92億、231.83億、324.57億不考慮公司未來三年產(chǎn)生新的并購，以及參考行業(yè)未來發(fā)展樁考及公司的競爭情況，預計麥克韋爾2019-2021年凈利潤為14.82億，20.58億，28.81億，如果持股比例不變，可為億緯鋰能貢獻投資收益5.56億，7.73億，10.82億?？紤]到同行業(yè)其他上市公司(盈趣科技PE32；勁嘉股份PE28.6)，對應對應PE為30X，市值對應為166.92億，231.83億，324.57億。

麥克韋爾估值

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    綜上所述，對公司各部分市值加總后，預計2019-2021年合計市值為309.29億元、445.15億元與627.88億元，以當前224億市值對應增長空間為38%、99%、180%。

    同時，公司預計2019-2021年凈利潤分別合計9.5億元、13.2億元與18.55億元。以2019.5.13日224億市值計算，預計2019-2021年P(guān)E為23.59X、16.97X、12.08X。

億緯鋰能估值匯總表單

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    4、當前時點二線電池廠投資價值更大

    一線龍頭寧德時代短期的高增長、高盈利與遠期市值天花板是構(gòu)成投資的核心矛盾。而二線逆風翻盤，起步靠的是整車廠扶持二供的決心，但這些公司能否走出來，遠期拼的是管理效率與成本控制，而近期比的就是四點：持續(xù)高研發(fā)投入、新客戶的開拓與大客戶的背書、雄厚的資金實力與產(chǎn)能投入。而從這四個方面看，億緯與欣旺達的動力電池業(yè)務有望突圍。

    1）未來2-3年二者將擁有優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能：億緯與欣旺達均處于加速提升產(chǎn)能階段，預計2019-2020年二者兩年CAGR分別為79.9%、144.95%，2020年產(chǎn)能達17.8Gwh、12Gwh。

    在產(chǎn)能質(zhì)量上，億緯與軟包巨頭SKI合作，有望借助SKI提高生產(chǎn)工藝水平，欣旺達在BMS上深耕多年，技術(shù)已處于行業(yè)領(lǐng)先水平。

    2）研發(fā)投入中物料消耗占比高表明拓展客戶已進入關(guān)鍵期：動力電池屬于技術(shù)密集型制造業(yè)，高研發(fā)一般帶來高壁壘，2018年億緯與欣旺達的研發(fā)費用為3.95億元、10.6億元，增速分別為69.5%、63.8%，繼續(xù)保持高速增長。

    從研發(fā)投入細分項看，2018年億緯鋰能與欣旺達的物料消耗占比分別為34%、54%，占比較高，這個階段需要消耗大量物料，包括一般實驗用料、拓展客戶所需試制送樣用料等，對標寧德，也經(jīng)歷過類似階段。2015年寧德物料消耗占比高達31%，隨著客戶陸續(xù)導入，物料消耗占比逐漸降低，2018年已降低至19%。物料消耗占比較高可側(cè)面印證二線電池廠正處于客戶導入的關(guān)鍵時期。

    3）斬獲國際大客戶訂單，預計2-3年內(nèi)動力電池市占率有望提升。億緯獲得戴姆勒與現(xiàn)代起亞定點，欣旺達已獲得日常雷諾與本特勒定點，根據(jù)測算，2019年-2021年億緯市占率為3.0%、3.9%、4.7%市場份額逐年提高。

    4）原有業(yè)務均已成為現(xiàn)金牛業(yè)務，為公司開拓動力電池新業(yè)務提供支撐。動力電池是重資產(chǎn)運營行業(yè)，而二者都是在原有領(lǐng)域做到行業(yè)龍頭再拓展動力電池領(lǐng)域，原有業(yè)務可以為新業(yè)務提供資金支持。欣旺達為消費PACK龍頭企業(yè)，億緯鋰能為鋰原電池龍頭企業(yè)同時參股電子煙器具龍頭——麥克韋爾。預計二者現(xiàn)金牛業(yè)務在未來2-3年內(nèi)均可以提供10億/年的利潤，支撐新領(lǐng)域發(fā)展優(yōu)勢明顯。

    最后回歸估值來看，二線比CATL彈性明顯。CATL在技術(shù)、產(chǎn)能、客戶、成本等方面都處于絕對優(yōu)勢，是動力電池當之無愧的王者，但通過詳細的估值分析來看，CATL的估值并不便宜，已經(jīng)處于合理估值的上限區(qū)域，未來3年市值增長空間彈性不如二線。而二線電池企業(yè)（以億緯鋰能為例，欣旺達估值可參考電子組估值）則處于估值洼地階段，市值彈性較大。

估值彈性對比

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    四、國內(nèi)外動力電池需求持續(xù)爆發(fā)

    1、國內(nèi)外電動車市場持續(xù)擴張，動力電池需求旺盛各國發(fā)布燃油車禁售計劃，電動車已然成為全球化趨勢。各國陸續(xù)宣布全面禁售燃油車的時間表：歐洲首先響應，中印初步跟隨，日美仍未決定。歐洲各國最早響應禁售計劃，挪威、荷蘭、法國、英國、德國等國家均已宣布，將逐漸淘汰燃油車，以更加清潔的電動或混合動力汽車取代。同時印度和中國作為人口大國，也有意擬定禁售計劃，目前印度對外表示2030年全面禁售燃油車，中國也從海南開始，逐步嘗試推行禁售計劃的開展。而美國、日本兩個汽車大國，并未做出明確的計劃性承諾。值得注意的是，大多國家的禁售計劃只是停留在提案階段，并未真正具有法律效力，但是不可否認全球電動化和無碳化出行的大趨勢已經(jīng)形成。

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    國內(nèi)市場補貼政策+雙積分制，引導車企加速電動化，且車型升級元年來臨。根據(jù)測算，電動車每年國補規(guī)模500-600億左右，整體可控，預計2019、2020年補貼再退坡，2020年后補貼退出。在補貼政策逐步退出同時，雙積分托底，接力推動新能源汽車發(fā)展。2019年雙積分制同時執(zhí)行，根據(jù)測算19-20年分別需要130萬和180萬輛電動乘用車以滿足積分要求。其次，政策引導車型升級，推動行業(yè)從政策驅(qū)動到自主需求拉動轉(zhuǎn)變。2018年發(fā)布的新版補貼政策，提升各類電動車的補貼門檻，降低低里程車型的補貼，向高端車型傾斜明顯，刺激市場新一輪車型升級，對電池能量密度提出更高要求。乘用車升級元年來臨，根據(jù)各大車企的車型計劃，A0級車型將成今年各家主推車型之一，同時A級車也將進一步升級且新車型密集推出，而低端A00級車占比逐步下降。因此對動力電池性能要求提升，行業(yè)集中度將提升，龍頭受益。

國內(nèi)乘用車補貼政策調(diào)整情況

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    預計2020年國內(nèi)電動車銷量超200萬輛，未來三年復合增速達到40%左右。國家目標到2020年電動車累計銷量500萬輛，當年銷量超過200萬輛。2019年油耗積分與新能源積分均開始考核，從供給側(cè)倒逼車企生產(chǎn)新能源汽車，加上外資品牌的投入加大，為消費的升級帶來保障，將帶動國內(nèi)電動車市場持續(xù)擴張，未來三年國內(nèi)電動車市場將持續(xù)增長，預計復合增速達到40%左右，2020年市場需求將超過200萬輛。其中，乘用車的增量為絕對的主力，預計2020年將達到近180萬輛。

國內(nèi)電動車市場規(guī)模預測（單位：萬輛）

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    2019年為海外電動化元年，將迎來大爆發(fā)。海外車企巨頭在2016年下半年大幅轉(zhuǎn)向，紛紛發(fā)布2025年電動化戰(zhàn)略，首批新車型將在2019-2020年集中上市，規(guī)劃到2025年前電動車銷售比例在10%-20%，大眾更是提出25%的目標。全球電動化正式啟動，未來兩年海外新能源汽車車型密集上市。同時多數(shù)海外傳統(tǒng)車企已經(jīng)通過合資建廠開始布局，包括大眾+江淮、福特+眾泰、北汽+戴姆勒、東風+雷諾日產(chǎn)、長城+寶馬，將中國市場作為重要市場。因此，將大幅拉動對國內(nèi)動力電池需求，CATL已進入這些車企供應鏈，未來兩年將受益于這些車企采購。2017年全球新能源乘用車的銷量為144萬輛，增長55%，其中海外銷量62.97萬輛，同比增長51.78%。預期2018年全球電動車銷量將達到200萬輛，維持40%以上的增長，2020年全球新能源汽車需求將達到400左右萬輛，年均復合增長率超過40%；2025年預計全球電動車銷量有望達到1800萬輛，滲透率達到17-20%，其中海外1000萬輛，國內(nèi)800萬輛。

全球電動車銷量預測（單位：萬輛）

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    動力電池需求旺盛，持續(xù)高增長，預計2020年全球需求超過170gwh，年復合增速超過40%。2017年國內(nèi)動力電池產(chǎn)量為44GWh左右，同比增長44.5%；裝機電量37gwh。預計2018年國內(nèi)新能源汽車銷量105萬以上，動力電池需求量50gwh，產(chǎn)量預期為55gwh，需求整體維持30%左右增長。

    2020年國內(nèi)動力電池需求將達到95gwh左右，增量主要來自乘用車。海外方面，2017年動力電池需求19gwh左右，而2018年下半年特斯拉Model3開始放量，而且各大主流車企新車型密集推出，2019年為各大車企電動化元年，預計到2020年海外電動車乘用車銷量將突破190萬輛，對應動力電池需求近80gwh；預計大眾MEB平臺有望在2021年開始放量，預期2025海外電動車銷量有望超過1000萬輛，對應動力電池需求約500gwh。因此從國內(nèi)外市場看，動力電池企業(yè)未來幾年將持續(xù)受益于需求爆發(fā)。

全球新能源汽車及動力電池需求預測

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    電動車平價趨勢下電池成本下降依然是企業(yè)競爭核心之一。動力電池產(chǎn)能自16年開始嚴重過剩，以及17年初補貼下降，動力電池進入降價通道。為了達到“油電平衡”，對動力電池降價幅度要求較高目前動力電池pack已經(jīng)從2017年的1.5-1.6元/wh，下降至1.2-1.3元/wh（含稅），幅度超過20%，目前動力電池pack成本約為0.8-0.9元/wh（不含稅），行業(yè)平均毛利率水平為20%左右。預期2020年動力電池價格將降至1元/wh以上，因此對于成本控制要求甚高。目前動力電池降低成本主要通過以下幾個途徑：1.原材料價格降低；2.能量密度提升（電池容量提升、材料比容量提升等）；3.提高電池的A品率等。

國內(nèi)動力電池價格下降趨勢和預測

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