小康股份3萬元油車到30萬元電動車，收購少數股權能否助力轉型新能源

    小康股份(12.900, -0.01, -0.08%)10月19日發(fā)布了《發(fā)行股份購買資產暨關聯交易預案（修訂稿）》，對之前披露的擬發(fā)行股份購買東風汽車(4.470, -0.07, -1.54%)集團有限公司持有的東風小康汽車有限公司50%股權的事項進行了重大調整。

    此次預案修訂稿最主要的變化在于標的公司東風小康100%股權的預估值從96.59億元下調至77億元，同時發(fā)行股票價格從14.54元/股下調為11.76元/股，發(fā)行股票數量進而從33218.71萬股下調為32738.10萬股。

    盡管修訂后的收購預案將標的公司估值和發(fā)行股票價格均進行了下調，客觀上對未來定增參與方有利，小康股份期望借助收購進一步發(fā)力新能源汽車的目標未必能夠如愿，同時此次收購在業(yè)績承諾方面也有異常，值得投資者關注。

    收購少數股權能否助力轉型新能源

    本次小康股份收購東風小康剩余50%股權的交易事項，資產評估工作目前尚未完成。不過根據初步預估，東風小康100%股權的預估值為77億元，較東風小康未經審計的合并口徑賬面歸母凈資產27.22億萬元增值49.78億元，增值率為182.90%。

    在國內汽車銷售每況愈下、行業(yè)景氣度不斷下行之時，市場對小康股份已控股東風小康繼續(xù)高溢價收購剩余50%股權的必要性有較多質疑。

    對此，小康股份在收購預案中解釋稱，交易完成后，公司與東風汽車集團的合作將由傳統(tǒng)燃油車領域到新能源汽車領域，從局部合作升級到全面深度戰(zhàn)略合作，有助于雙方特別是在發(fā)展新能源汽車時的資源共享、平臺共用、優(yōu)勢互補。

    小康股份借助收購東風小康剩余股權，在新能源汽車領域實現突破能夠如愿嗎？答案恐怕是“很難”。

    小康股份起家于重慶沙坪壩一家彈簧加工廠，從生產銷售汽車座椅彈簧等汽車零部件，發(fā)展到微型汽車的整車制造，再轉型到目前智能電動汽車新業(yè)務，先后歷時30多年。

    近三年，小康股份雙管齊下，將業(yè)務和投資聚焦于智能電動汽車這一新領域：內生發(fā)展上，公司先后斥巨資在美國設立研究院，并在國內外新建新能源車制造工廠；外延上，公司不斷進行并購，累計投入據估計已超過60億元。

    2018年初，小康股份宣布計劃推出SF5、SF7等新能源車型，今年4月，公司再次發(fā)布了全新智能電動汽車品牌“賽力斯”，首款產品的價格為27.8萬元-45.8萬元，主力銷售車型價位在30萬元左右。

    然而，在推出新能源車型、特別是30萬元級別車型之前，小康股份的整車產品主要是SUV風光ix5、風光580、風光S560以及MPV等，而這些車型的售價大多在10萬元以內。

    從生產銷售幾萬元的傳統(tǒng)燃油車，一步跨到30萬元的新能源電動車，不知小康股份的勝算能有多大。

    此外，由于連年巨額投入，公司資產負債表持續(xù)擴張。轉型新能源開始的2016年至2019年中，在建工程從6.76億元增加到35.01億元，開發(fā)支出從2.51億元增加到21.30億元。同時，2019年二季度末，公司短期借款余額21.10億元、長期借款25.63億元，還有數億元的其他有息負債。

    值得注意的是，公司2018年的營業(yè)收入和銷售費用出現了多年來的首次背離，營收同比下降7.7%，而由于廣告投入增加等原因，銷售費用同比增加23.9%。銷售乏力跡象已十分明顯。

    不同尋常的業(yè)績承諾

    此次交易的業(yè)績承諾事項也有不同尋常之處。

    首先是業(yè)績承諾的生效條件和補償條件不同于一般情況。根據協議，東風小康在2019年度、2020年度及2021年度合并報表經審計歸母凈利潤分別不低于2億元、4億元及5億元。不過，只有在當年實際凈利潤數未達到承諾數的80%時，才觸發(fā)補償義務。同時約定，當年應補償金額=當年承諾凈利潤數×80%-當年實際凈利潤數。

    也就是說，補償條款是在業(yè)績低于承諾值的80%時才觸發(fā)，并且補償金額也是按照與承諾值80%的差額執(zhí)行的。實際上，未來三年的承諾凈利潤是1.6億、3.2億和4億，而不是看上去的2億、4億和5億。

    其次，此次交易的業(yè)績承諾對象并非標的公司的股權持有方（東風汽車集團），而是收購方小康股份的控股股東（小康控股）。這與其他類似收購案例存在顯著差異。

    假設收購完成后，標的公司東風小康未完成承諾業(yè)績并需要進行補償，上市公司小康股份的控股股東小康控股將替代實際交易方東風汽車集團，對上市公司進行業(yè)績補償，而東風汽車集團溢價182.9%出讓東風小康50%股權后，反而不需要承擔任何風險。

    公司創(chuàng)始人、董事長兼總裁張興海近期對媒體表示，小康股份原來做3萬元左右的微型車，現在要做30萬元的電動汽車。而公司發(fā)展新能源汽車的初衷是響應國家對于新能源發(fā)展和環(huán)境保護的總體規(guī)劃，以及滿足用戶的個性化需求，并非為了獲取新能源汽車補貼，補貼退補對于公司未來發(fā)展也沒有影響。

    而實際上，公司2018年凈利潤約1億元，其中政府補貼高達2億元；2019年上半年，虧損為2.8億元，而前三季度收到的政府補貼接近2億元。