蘇泊爾：內(nèi)銷逐漸變革 海外SEB訂單提速

    蘇泊爾公布2020 年業(yè)績(jī)：營(yíng)業(yè)收入186.0 億元，同比-6.3%；剔除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化，營(yíng)收同比下滑1.35%；歸母凈利潤(rùn)18.5 億元，同比-3.8%；每股盈利2.25 元?？鄯呛髿w母凈利潤(rùn)16.0 億元，同比-8.0%。對(duì)應(yīng)4Q20 營(yíng)業(yè)收入52.9 億元，同比增長(zhǎng)6.8%；剔除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化，營(yíng)收同比+12.5%；歸母凈利潤(rùn)7.65 億元，同比增長(zhǎng)14%。

    2020 年分紅1.29 元/股，若考慮股份回購，年度分紅率79.1%。公司業(yè)績(jī)符合我們的預(yù)期。

    內(nèi)銷逐步恢復(fù)：1）公司在傳統(tǒng)小家電、炊具市場(chǎng)保持優(yōu)勢(shì)。根據(jù)Gfk，2020 年蘇泊爾炊具炒鍋、高壓鍋等七大炊具品類，線下總體市場(chǎng)份額累計(jì)49.2%，同比+1.4ppt；根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)，2020 年蘇泊爾電飯煲、電壓力鍋等九大廚房電器品類線下合計(jì)市場(chǎng)份額累計(jì)31.5%，同比+1.6ppt。2）公司在線上長(zhǎng)尾品類中競(jìng)爭(zhēng)力不足，導(dǎo)致2020 年蘇泊爾內(nèi)銷低于年初市場(chǎng)預(yù)期。1H20、2H20 內(nèi)銷營(yíng)收分別同比-19.5%、-5.4%。3）公司需要進(jìn)行渠道、營(yíng)銷等方面的變革。2Q20 公司開始進(jìn)行調(diào)整，小家電引入更多長(zhǎng)尾品類和IP類聯(lián)名產(chǎn)品，加強(qiáng)線上資源投放。淘數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)，1Q/2Q/3Q/4Q20蘇泊爾線上銷售額分別同比+14%/+42%/ +31%/+32%。

    SEB 訂單強(qiáng)勁增長(zhǎng)：1）海關(guān)總署數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，1Q/2Q/3Q/4Q20/2021年1-2 月家電行業(yè)出口分別同比-15%/+14%/+40%/+52%/+93.7%。

    2）與行業(yè)趨勢(shì)一致，SEB 訂單自3Q20 上調(diào)計(jì)劃。2020 年SEB 訂單54.5 億元，同比增長(zhǎng)15.0%，占總營(yíng)收29.3%，帶動(dòng)2H20 出口同比增長(zhǎng)26.5%。3）SEB 在歐美市場(chǎng)銷售自3Q20 開始恢復(fù)正增長(zhǎng)。

    1Q/2Q/3Q/4Q20，SEB 西歐地區(qū)收入分別同比-14%/-8%/+9%/+2%，北美地區(qū)收入分別同比-6%/-7%/+18%/+8%。

    財(cái)務(wù)分析：1）由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化，2020 年毛利率、銷售費(fèi)用率同比大幅下降，但毛利率-銷售費(fèi)用率同比維持穩(wěn)定。2）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流20.8 億元，同比+20%。3）原材料價(jià)格快速上漲，公司適當(dāng)備貨，2020 年末存貨24.1 億元，同比+7%。

    發(fā)展趨勢(shì)：中國(guó)小家電市場(chǎng)線上化率提升，長(zhǎng)尾品類增長(zhǎng)快的背景下，蘇泊爾未來需要在產(chǎn)品、渠道、營(yíng)銷方面進(jìn)行調(diào)整。此外，原材料價(jià)格快速上漲，公司需要加快新品迭代，消除成本上漲壓力。

    盈利預(yù)測(cè)與估值：維持2021 年和2022 年盈利預(yù)測(cè)不變。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2021/2022年28.8 倍/24.8 倍市盈率。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)和89.43 元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)35.9 倍2021 年市盈率和31.0 倍2022 年市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有25.0%的上行空間。

    風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。