2018年中國(guó)證券行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及行業(yè)投資趨勢(shì)分析【圖】

    一、證券行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析

    2018 年一季度上市券商凈利潤(rùn)同比下降 11%

    2018 年一季度上市券商凈利潤(rùn)同比下降 11%。 2018 年一季度 30 家上市券商實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 600.16 億元，同比減少 1%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 188.63 億元，同比下降 11%。大型券商中，華泰證券（+43%）、光大證券(+25%)、中信證券（+17%）、申萬(wàn)宏源（+2%）凈利潤(rùn)同比正增長(zhǎng)。中小型券商中，太平洋證券扭虧為盈， 西南證券（+996%）、中原證券（+2%）、 第一創(chuàng)業(yè)（+1%）凈利潤(rùn)同比正增長(zhǎng)。東吳證券（-81%）、 東方證券（-48%）、興業(yè)證券（-46%） 業(yè)績(jī)下滑明顯。

上市券商 2018 年一季度凈利潤(rùn)同比增速

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2017-2023年中國(guó)證券經(jīng)紀(jì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局及投資戰(zhàn)略咨詢報(bào)告》

    收入結(jié)構(gòu)重新調(diào)整，經(jīng)紀(jì)占比回升， 投行、自營(yíng)占比下滑。 2018 年一季度，經(jīng)紀(jì)/ 投行/資管/利息/自營(yíng)收入占比分別為 27%/9%/11%/11%/27%， 2017 年全年為23%/12%/10%/10%/31%。一季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比有所上升，主要是由于市場(chǎng)交易回暖；投行收入占比 9%，較 2017 年下滑 3 個(gè) ppt， 主要是一季度 IPO、增發(fā)募資環(huán)比大幅下滑所致； 自營(yíng)收入占比 27%， 較 2017 年下滑 4 個(gè) ppt，主要是由于 2 月中旬以后，受海外市場(chǎng)波動(dòng)加大、中美貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)影響，市場(chǎng)經(jīng)歷大幅調(diào)整，大盤(pán)藍(lán)籌股調(diào)整幅度較大。

    1、 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)： 股基交易同比回暖，傭金率降幅將趨緩

    2018 年一季度累計(jì)日均股基交易額為 5040 億元，同比增加 6%。 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比小幅增長(zhǎng)，傭金率下滑空間有限。 2018 年一季度上市券商實(shí)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)收入 159.52 億元，同比增長(zhǎng) 1%，收入占比 27%。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)一步滲透，券商傭金率已由 16 年的0.039%下滑至 17 年的 0.034%，預(yù)計(jì)未來(lái)仍將繼續(xù)下滑，但空間有限。

日均股基交易額（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

證券傭金率繼續(xù)下滑

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

    2、資本中介業(yè)務(wù)：規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)， 受融資成本影響利息凈收入同比下降

    受融資成本較高影響， 利息收入同比降幅較大， 預(yù)計(jì)后期將有所緩解。 2018 年一季度， 上市券商實(shí)現(xiàn)利息凈收入 64.22 億元，同比下降 26%， 主要是由于 17 年一季度十年國(guó)債收益率維持在 3.1-3.3%的低位，融資成本相對(duì)較低；而 18 年一季度十年期國(guó)債收益率在 3.7-4.0%之間波動(dòng)， 融資成本偏高。隨著當(dāng)前利率回落至 3.5%左右，融資成本壓力有望緩解。

    截至 2018 年一季度末，兩融余額 10010 億元，較 17 年末-2%，一季度日均兩融余額為 10271 億元。 18 年全年兩融規(guī)模仍將平穩(wěn)增長(zhǎng)， 但增速將趨緩。

    18 年一季度末股票質(zhì)押未解押市值余額達(dá) 4.37 萬(wàn)億元， 較 17 年末+9%?？紤]到解禁新規(guī)對(duì)股票質(zhì)押標(biāo)的券的流動(dòng)性將產(chǎn)生一定影響，預(yù)計(jì)股票質(zhì)押新規(guī)對(duì)業(yè)務(wù)風(fēng)控提出更高的要求，未來(lái)股票質(zhì)押率或降低，而利息率或在當(dāng)前 7%的水平上有小幅增長(zhǎng)。

兩融余額變化（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

股票質(zhì)押未解押市值余額（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

    3、投行業(yè)務(wù)： IPO 發(fā)行量顯著降低，投行收入同比-29%

    IPO 審核趨嚴(yán)， 18 年一季度被否率大幅增長(zhǎng)。 自 2017 年 10 月中旬，新一屆發(fā)審委履職后， IPO 被否率明顯提高，統(tǒng)計(jì) 2017 年前三季度僅為 13.42%， 17 年四季度被否率升至 37.08%，而 18 年一季度則高達(dá) 45%。此外， 2017 年 11 月證監(jiān)會(huì)主席劉士余表示將對(duì) IPO、再融資、并購(gòu)重組實(shí)行全方位監(jiān)察。長(zhǎng)期來(lái)看，未來(lái)發(fā)審委審批將保持一個(gè)較高標(biāo)準(zhǔn)。 18 年一季度 IPO 累計(jì)承銷(xiāo) 37 個(gè)，募資 398 億元，規(guī)模較17 年同期減少 43%，較 17 年第四季度環(huán)比減少 27%。

    投行系列新政下，再融資規(guī)模收縮。 2017 年 2 月證監(jiān)會(huì)修訂《上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票細(xì)則》，從延長(zhǎng)發(fā)行間隔期、修訂定價(jià)基準(zhǔn)日、控制發(fā)行規(guī)模等方面加強(qiáng)監(jiān)管。新規(guī)一方面限制資本金充裕的上市企業(yè)繼續(xù)募資，鼓勵(lì)企業(yè)脫虛回實(shí)，另一方面對(duì)定增雜草亂生的現(xiàn)象進(jìn)一步規(guī)范。 2018 年一季度再融資項(xiàng)目總數(shù)與募集金額同比仍舊下滑，完成再融資項(xiàng)目 158 個(gè)，同比下降 17%；募集資金 4731 億元， 同比-7%，其中增發(fā)募集資金 2552 億元，同比大幅減少 48%。與此同時(shí)，由于可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股享有綠色通道，在定增難度加大的背景下變得更為受歡迎。

    債券承銷(xiāo)規(guī)模同比增加 5%。 2018 年一季度債券募資 7063 億元，同比增加 5%，公司債、企業(yè)債規(guī)模均有所增加。其中公司債募資 2039 億元， 同比增加 1%； 企業(yè)債募資 322 億元，同比增加 62%。 2018 年 3 月，隨著利率有所下降，債市回暖， 3 月單月債企業(yè)債承銷(xiāo) 204 億元，環(huán)比+179%，同比+51%；公司債承銷(xiāo) 1325 億元，環(huán)比 322%，同比+8%。當(dāng)前利率已企穩(wěn)，債券承銷(xiāo)市場(chǎng)將逐步好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)全年同比將實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

    18 年一季度上市券商實(shí)現(xiàn)投行收入 51.66 億元，同比減少 29%。

股票承銷(xiāo)規(guī)模（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

債券承銷(xiāo)規(guī)模（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

    1.4 自營(yíng)業(yè)務(wù)： 投資收益率降幅較大，預(yù)計(jì)將加大固收資產(chǎn)配臵比重

    上市券商 18 年一季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)投資收益 161 億元，同比增長(zhǎng) 1%； 投資收益率為0.96%?？紤]到華泰證券調(diào)整江蘇銀行股權(quán)投資核算方式、國(guó)泰君安出讓國(guó)聯(lián)安基金 51%股權(quán)帶來(lái)的一次性收益， 剔除這兩家公司進(jìn)行比較， 18 年一季度上市券商投資收益同比-2%；投資收益率為 0.92%， 17 年同期為 1.01%；綜合投資收益率為 0.69%， 17 年同期為 1.12%。投資收益率明顯下降主要是由于一季度市場(chǎng)風(fēng)格切換速度較快，依賴(lài)于股權(quán)投資的自營(yíng)業(yè)務(wù)收益低于預(yù)期。當(dāng)前利率企穩(wěn)、債市慢牛格局確立， 固收類(lèi)資產(chǎn)配臵占比將上升，具有固收優(yōu)勢(shì)的券商自營(yíng)業(yè)務(wù)收入將有明顯增長(zhǎng)。

    1.5 資管業(yè)務(wù)： 收入同比+17%， 堅(jiān)持向主動(dòng)型管理轉(zhuǎn)型

    2018 年一季度，上市券商資管業(yè)務(wù)收入 65.21 億元，同比增加 17%，占總收入的11%。 2012 年創(chuàng)新大會(huì)后，在“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管”的政策導(dǎo)向下資管業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，尤其是通道業(yè)務(wù)為主的定向資管呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。但由于通道類(lèi)業(yè)務(wù)附加值較低，即使規(guī)模較大，但業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍較小，券商紛紛開(kāi)始謀求轉(zhuǎn)型。從近年來(lái)資管規(guī)模變化來(lái)看，以通道為主的定向資管規(guī)模占比仍較大，但增速開(kāi)始放緩，部分券商開(kāi)始暫停新增相關(guān)業(yè)務(wù)，相對(duì)的，一些小集合和主動(dòng)性集合資管的規(guī)模高速增長(zhǎng)，成為券商資管發(fā)展的重點(diǎn)業(yè)務(wù)。 隨著 2016 年底理財(cái)新規(guī)、資管新規(guī)等的征求意見(jiàn)、 2017 年 6 月的金融工作會(huì)議明確、 以及 2018 年資管新規(guī)正式發(fā)布，去杠桿、去通道的監(jiān)管方向逐步明確，資管行業(yè)迎來(lái)統(tǒng)一監(jiān)管的供給側(cè)改革。 截至 2017 年末 30 家上市券商資管規(guī)模合計(jì) 9.45 萬(wàn)億元，同比下降 1.5%。其中定向資管規(guī)模為 7.6 萬(wàn)億元，同比下降 1%；集合資管規(guī)模1.4 萬(wàn)億元，同比下降 10%；專(zhuān)項(xiàng)資管規(guī)模 4231 億元，同比增長(zhǎng) 34% 。 2017 年上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)資管收入 274.5 億元，同比增長(zhǎng) 9%。在通道業(yè)務(wù)被動(dòng)及主動(dòng)壓縮下，預(yù)計(jì) 18 年資管結(jié)構(gòu)性調(diào)整將更為明顯，主動(dòng)管理型資管規(guī)模占比有望繼續(xù)增長(zhǎng)。

    二、2018 年證券行業(yè)投資趨勢(shì)分析

    乘私募發(fā)展之風(fēng)， PB 業(yè)務(wù)方興未艾。 PB 業(yè)務(wù)是為機(jī)構(gòu)或高凈值客戶提供的一站式綜合性金融服務(wù)，包括交易、托管、清算、杠桿融資、資產(chǎn)管理、技術(shù)支持等。 PB 業(yè)務(wù)將是券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型探索的一個(gè)重要落腳點(diǎn)，尤其是在服務(wù)私募客戶方面尤為重要。

    1） PB 業(yè)務(wù)有利于證券公司拓展機(jī)構(gòu)客戶， 促進(jìn)證券公司業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)化、產(chǎn)品化的發(fā)展。

    2） PB 業(yè)務(wù)將推動(dòng)證券公司整合資源、建立較為完善的以客戶需求為導(dǎo)向的綜合性服務(wù)體系。 3）PB 業(yè)務(wù)能夠?yàn)樽C券公司帶來(lái)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，有利于改變“靠天吃飯”現(xiàn)狀。

    預(yù)計(jì) 2018 年 PB 業(yè)務(wù)收入 345 億元，約占券商總收入的 10%。

    1）托管、運(yùn)營(yíng)、外包： 截至 2017 年末，私募托管規(guī)模 11.1 萬(wàn)億元，公募管理規(guī)模 11.6 萬(wàn)億元，預(yù)計(jì) 2018 年末私募及公募規(guī)模同比增長(zhǎng) 10%（17 年私募基金規(guī)模同比增長(zhǎng) 40.66%，公募基金規(guī)模增長(zhǎng) 26.64%），且券商在公募托管市占由 17 年的1.12%上升至 3%（16 年公募托管市占 1.09%，未來(lái)政策有放開(kāi)趨勢(shì)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)份額上升加快）；同時(shí)假設(shè)私募及公募的托管費(fèi)率分別為 0.15%及 0.08%（取目前市場(chǎng)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的中間值）， 預(yù)計(jì)托管、運(yùn)營(yíng)、外包收入合計(jì) 186 億元。

    2）交易傭金及兩融：假設(shè) 2018 年全市場(chǎng)日均交易額 5000 億元，全年交易量121 萬(wàn)億元，兩融日均余額 1.1 萬(wàn)億元，主經(jīng)紀(jì)商市占 15%（按照招商證券年報(bào)中披露的主經(jīng)紀(jì)商交易量和全公司交易量的占比估算， 2016 年為 7%， 2017 年預(yù)計(jì)為 10%），預(yù)計(jì)交易傭金及兩融息差收入合計(jì) 159 億元。

    CDR 落地有望直接增加券商業(yè)務(wù)收入，預(yù)計(jì) CDR 貢獻(xiàn)收入約占 17 年券商營(yíng)收的2%-10%。 經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見(jiàn)》，證監(jiān)會(huì)將推動(dòng)開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證的試點(diǎn)工作。 CDR 可能會(huì)盡快落地，將推動(dòng)境外上市公司加速回歸。由于國(guó)內(nèi)分業(yè)監(jiān)管的特性，國(guó)內(nèi)券商憑借豐富的資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)以及一二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，有望直接分享 CDR 紅利。 CDR 將直接增厚券商的承銷(xiāo)、托管及交易傭金收入，龍頭券商有望直接分享政策紅利。預(yù)計(jì) CDR 帶來(lái)的三項(xiàng)潛在收入合計(jì) 50 -310 億元，占17 年行業(yè)營(yíng)收的 2%-10%（其中承銷(xiāo)收入 45 -270 億元、托管費(fèi)用收入 1.40- 10.37 億元、傭金收入 3.28-29.48 億元）。

券商 CDR 三大收入來(lái)源測(cè)算匯總（億元）

資料來(lái)源：公開(kāi)資料整理

    擁有全球業(yè)務(wù)布局的綜合性龍頭券商更具有優(yōu)勢(shì)。 CDR 的發(fā)行涉及境內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)，需要券商擁有廣泛的海外分支機(jī)構(gòu)，較強(qiáng)的境內(nèi)外證券市場(chǎng)發(fā)行運(yùn)作能力，優(yōu)秀的清算能力，與律所、會(huì)計(jì)、審計(jì)和證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)能力。因此看好業(yè)務(wù)鏈條齊全、境內(nèi)外業(yè)務(wù)具有豐富經(jīng)驗(yàn)的大型券商。

    業(yè)務(wù)格局大洗牌，強(qiáng)監(jiān)管下艱難轉(zhuǎn)型。在“強(qiáng)監(jiān)管，去杠桿”的監(jiān)管背景下，券商行業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新較為困難，券商更多的是在夯實(shí)現(xiàn)有業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，努力落實(shí)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，

    2018 年的主要看點(diǎn)包括： 1）互聯(lián)網(wǎng)金融繼續(xù)深度融合，財(cái)富管理向 3.0 進(jìn)化，業(yè)務(wù)部門(mén)間協(xié)同有望加大； 2）回歸投資銀行本質(zhì)，規(guī)范發(fā)行市場(chǎng)，在防范金融風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，為資本市場(chǎng)引入活水； CDR 引入有望直接增厚投行收入。 3）大資管時(shí)代，去通道的同時(shí)，繼續(xù)大力發(fā)展主動(dòng)資管； 4）自營(yíng)向投資交易轉(zhuǎn)型，增加非方向型自營(yíng)，平滑二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的業(yè)績(jī)波動(dòng)。 5）資本市場(chǎng)逐步開(kāi)放，打造境內(nèi)境外聯(lián)動(dòng)的服務(wù)模式。

    2018 年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 2%。根據(jù) 2017 年經(jīng)營(yíng)情況以及未來(lái)可能的市場(chǎng)變化，估算在悲觀/中性/樂(lè)觀情形下， 2018 年券商凈利潤(rùn)同比-11%/+2%/+15%。