天然氣行業(yè)深度研究(一)：從歐洲天然氣價(jià)格的復(fù)盤看天然氣價(jià)格的演進(jìn)機(jī)制

投資要點(diǎn):

歐洲是全球天然氣的主要消費(fèi)方，同時(shí)較早與金融市場(chǎng)掛鉤，因而研究歐洲天然氣市場(chǎng)對(duì)理解該行業(yè)尤為重要。自1970 年以來(lái)，歐洲天然氣價(jià)格在市場(chǎng)自由化、供應(yīng)穩(wěn)定性、地緣政治等多重因素交織下，歷經(jīng)低-中-高氣價(jià)的波動(dòng)周期，定價(jià)機(jī)制從成本加成模式到掛鉤油價(jià)，再到氣-氣競(jìng)爭(zhēng)模式演變。復(fù)盤歐洲天然氣市場(chǎng)，可以看到供應(yīng)穩(wěn)定性始終是天然氣定價(jià)基石，地緣矛盾頻發(fā)暴露歐洲對(duì)單一供應(yīng)商的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。伴隨儲(chǔ)運(yùn)設(shè)施的進(jìn)一步完善，TTF 與JKM 價(jià)差或收斂，但歐洲“去俄化”及供應(yīng)管道建設(shè)滯后，或致區(qū)域偏高溢價(jià)長(zhǎng)期存在。

1970-2000 年：變革與自由化。1970-1990 年，歐洲天然氣市場(chǎng)處于發(fā)展初期，在兩次石油危機(jī)沖擊下，定價(jià)機(jī)制從成本加成模式逐步演變成掛鉤油價(jià)的模式，氣價(jià)隨油價(jià)波動(dòng)。此時(shí)長(zhǎng)期合同成為穩(wěn)定供應(yīng)的關(guān)鍵，但價(jià)格靈活性受限。1990-2000 年，隨著蘇聯(lián)解體、俄烏天然氣爭(zhēng)端頻發(fā)，以及歐盟天然氣市場(chǎng)自由化改革的推進(jìn)，天然氣價(jià)格波動(dòng)加劇，長(zhǎng)期合同模式受到挑戰(zhàn)。這一時(shí)期，歐洲天然氣市場(chǎng)從地方壟斷走向自由化，能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，天然氣消費(fèi)量顯著增長(zhǎng)，但壟斷格局與區(qū)域基建差異限制了改革成效。

2001-2009 年：歐洲天然氣的波動(dòng)與轉(zhuǎn)型。2001-2008 年國(guó)際油價(jià)攀升，天然氣作為替代能源需求大增，歐洲天然氣價(jià)格經(jīng)歷長(zhǎng)達(dá)7 年的上漲周期，漲幅達(dá)308.5%。2008 年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，需求驟降，氣價(jià)隨之暴跌。期間，盡管長(zhǎng)期合同仍主導(dǎo)市場(chǎng)，但歐盟持續(xù)推進(jìn)天然氣市場(chǎng)自由化改革，發(fā)布多項(xiàng)指令推動(dòng)市場(chǎng)開(kāi)放與網(wǎng)運(yùn)分離。2009 年歐盟通過(guò)《第三次能源改革》方案，進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)化進(jìn)程，但區(qū)域市場(chǎng)分割、基礎(chǔ)設(shè)施連接不足等問(wèn)題依然突出。

2010-2015 年：福島沖擊&歐債危機(jī)下的價(jià)格沉浮。福島核事故短期推高氣價(jià)，但歐債危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)下滑抑制需求，周期內(nèi)氣價(jià)高點(diǎn)未能突破2008 年水平。期間，俄烏沖突、利比亞局勢(shì)動(dòng)蕩等事件頻發(fā)，供應(yīng)收緊與需求疲軟交織，價(jià)格波動(dòng)性增加。2013-2015 年，美國(guó)頁(yè)巖油革命帶來(lái)LNG 過(guò)剩，疊加全球經(jīng)濟(jì)疲軟，歐洲氣價(jià)持續(xù)下行，跌幅達(dá)60%。與此同時(shí)，歐洲加速能源轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步深化天然氣市場(chǎng)化改革，現(xiàn)貨定價(jià)  比重顯著提升，市場(chǎng)機(jī)制逐步完善。

2016-2019 年：LNG 貿(mào)易加快與天然氣供應(yīng)格局重塑。2016 年起，法國(guó)核電故障、俄烏糾紛等因素推動(dòng)氣價(jià)大幅上漲，漲幅達(dá)140%。2018年后，美國(guó)LNG 出口激增、澳大利亞新項(xiàng)目投產(chǎn)，疊加歐洲溫和冬季削弱需求，氣價(jià)高位回調(diào)62.3%。美國(guó)頁(yè)巖油革命重塑全球能源供應(yīng)格局，美國(guó)LNG 成為歐洲重要供應(yīng)源。與此同時(shí)，可再生能源崛起，風(fēng)電、光伏裝機(jī)量快速增長(zhǎng)，發(fā)電競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，部分替代天然氣需求，為長(zhǎng)遠(yuǎn)抑制氣價(jià)埋下伏筆。

2020-2024 年：能源舞臺(tái)上的“不規(guī)則脈搏”。2020 年疫情沖擊下氣價(jià)暴跌，2021 年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與極端天氣推動(dòng)價(jià)格飆升，2022 年俄烏沖突引發(fā)供應(yīng)危機(jī)，氣價(jià)沖至史詩(shī)級(jí)高位。2023-2024 年，隨著歐洲供應(yīng)多元化與可再生能源發(fā)展，價(jià)格波動(dòng)性驟減，但俄烏過(guò)境協(xié)議到期等因素仍引發(fā)階段性上漲。歐洲能源戰(zhàn)略調(diào)整與轉(zhuǎn)型的迫切性在這一時(shí)期被充分凸顯，供應(yīng)不穩(wěn)定成為重大挑戰(zhàn)。

歐洲天然氣市場(chǎng)的跌宕起伏，為全球能源格局敲響警鐘。首先，從供應(yīng)端看，歐洲因過(guò)度依賴俄羅斯天然氣，屢屢陷入地緣政治與能源安全的雙重困境，凸顯單一供應(yīng)源的巨大風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)天然氣進(jìn)口依存度高且來(lái)源集中，亟須拓展海外氣源，完善管網(wǎng)與儲(chǔ)備設(shè)施，提升應(yīng)急響應(yīng)能力，以筑牢能源安全防線。其次，在能源轉(zhuǎn)型方面，中國(guó)雖在可再生能源領(lǐng)域成果顯著，但仍需加強(qiáng)政策協(xié)同與技術(shù)研發(fā)，攻克儲(chǔ)能難題，以降低能源轉(zhuǎn)型成本與風(fēng)險(xiǎn)。最后，工業(yè)領(lǐng)域方面，歐洲天然氣價(jià)格波動(dòng)對(duì)工業(yè)生產(chǎn)造成沉重打擊，中國(guó)應(yīng)以此為鑒，加強(qiáng)對(duì)工業(yè)用氣成本的監(jiān)測(cè)與調(diào)控，建立價(jià)格預(yù)警機(jī)制，引導(dǎo)企業(yè)參與能源期貨市場(chǎng)鎖定成本，推廣節(jié)能技術(shù)與產(chǎn)業(yè)布局優(yōu)化，提升工業(yè)韌性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)控力度超預(yù)期，制造業(yè)回暖不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)波動(dòng)，地緣環(huán)境超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息次數(shù)不及預(yù)期，美國(guó)對(duì)外貿(mào)易政策的不確定性，自然環(huán)境和氣候變化風(fēng)險(xiǎn)。

知前沿，問(wèn)智研。智研咨詢是中國(guó)一流產(chǎn)業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)，十?dāng)?shù)年持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)研究領(lǐng)域，提供深度產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告、商業(yè)計(jì)劃書(shū)、可行性研究報(bào)告及定制服務(wù)等一站式產(chǎn)業(yè)咨詢服務(wù)。專業(yè)的角度、品質(zhì)化的服務(wù)、敏銳的市場(chǎng)洞察力，專注于提供完善的產(chǎn)業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。

轉(zhuǎn)自國(guó)海證券股份有限公司 研究員：謝文迪