建材行業(yè)點(diǎn)評(píng)：降息利好全球需求預(yù)期 推薦玻纖順周期出海

美聯(lián)儲(chǔ)降息落地，關(guān)注具備全球順周期屬性的玻纖9 月17 日，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)25BP 到4-4.25%之間，這是美聯(lián)儲(chǔ)2025 年第一次降息，也是繼2024 年3次降息后的再次降息。

玻纖具備全球定價(jià)屬性，類資源品。根據(jù)中國(guó)玻纖工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2024 年玻纖及制品直接出口產(chǎn)量202 萬(wàn)噸，在國(guó)內(nèi)756萬(wàn)噸總產(chǎn)量中占比26.7%，此外，跟隨家電、汽車等終端產(chǎn)品出口的部分難以量化。按照國(guó)內(nèi)產(chǎn)量756 萬(wàn)噸、全球1200 萬(wàn)噸的大數(shù)口徑測(cè)算，我們簡(jiǎn)單測(cè)算玻纖海外敞口占比或超50%（測(cè)算方法為國(guó)內(nèi)敞口=【國(guó)內(nèi)產(chǎn)量-出口+進(jìn)口】/全球需求），玻纖行業(yè)早已經(jīng)歷國(guó)產(chǎn)替代、并形成中國(guó)是全球一供的格局。因此，外需與內(nèi)需同樣重要。

根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，2025 年1-7 月我國(guó)玻纖出口122.3 萬(wàn)噸、同比-5.5%，出口景氣度承壓，主因系4 月以來中美關(guān)稅預(yù)期、影響下游產(chǎn)業(yè)鏈備貨。美國(guó)降息背景下，我們認(rèn)為出口的量/價(jià)均具備彈性，例如①美國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)景氣帶動(dòng)去庫(kù)，②新興市場(chǎng)國(guó)家需求景氣有望超預(yù)期等。

行業(yè)底部明確、蓄勢(shì)待發(fā)，“反內(nèi)卷”帶動(dòng)二三線廠家復(fù)價(jià)9 月5 日，山東玻纖/金牛/三磊等企業(yè)發(fā)布玻纖復(fù)價(jià)函，對(duì)直接紗、采光板紗、短切氈紗等相關(guān)產(chǎn)品每噸上浮5-10%不等。我們觀察本輪復(fù)價(jià)特點(diǎn)為，集中在二三線玻纖廠家的中低端產(chǎn)品，判斷主因系Q2 以來出口景氣度略承壓，玻纖行業(yè)景氣度方向集中在風(fēng)電（2025 年1-7 月我國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)量54.2GW、同比+86%），而國(guó)內(nèi)風(fēng)電紗集中度高，CR3（巨石/泰山玻纖/國(guó)際復(fù)材）約90%，因此一線玻纖廠家與二三線經(jīng)營(yíng)質(zhì)量拉開較大差距，從庫(kù)存數(shù)據(jù)可以作證，例如巨石25Q2 期末存貨38.0 億元，環(huán)比-3%，產(chǎn)銷率明顯好于行業(yè)平均水平（25Q2 行業(yè)庫(kù)存88.8 萬(wàn)噸、環(huán)比+11%）。

本次復(fù)價(jià)背景為行業(yè)自發(fā)性反內(nèi)卷，前期一線廠家挺價(jià)，但二三線廠家在低端品存在價(jià)格戰(zhàn)競(jìng)爭(zhēng)，二三線廠家復(fù)價(jià)、修復(fù)其與一線廠家的價(jià)差。因此，我們認(rèn)為本輪復(fù)價(jià)代表行業(yè)底部明確，后續(xù)重點(diǎn)觀察一線廠家價(jià)格策略以及行業(yè)庫(kù)存變化情況，本輪玻纖周期蓄勢(shì)待發(fā)。

下游需求方面，率先看好25Q4 電子布價(jià)格彈性，以及AI 電子布業(yè)務(wù)對(duì)業(yè)績(jī)/估值的拉動(dòng)2025 年2 月巨石/泰玻等電子布主流企業(yè)發(fā)布調(diào)價(jià)函，上調(diào)7628 價(jià)格0.3 元/米，已相對(duì)充分落地。我們繼續(xù)看好電子布的價(jià)格彈性，主因系：①電子布近2-3 年供給新增偏少，行業(yè)格局優(yōu)于粗紗，2023 年行業(yè)無新增、無停產(chǎn)，2024年行業(yè)無新增、有冷修/冷修復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能，行業(yè)凈新增3 萬(wàn)噸產(chǎn)能，2023 年我國(guó)玻纖電子紗總產(chǎn)量80.9 萬(wàn)噸，邊際增量?jī)H占3.7%，整體沖擊偏小。②下游CCL/PCB 行業(yè)處于較高景氣度，AI 等行業(yè)帶來新增需求，③電子布跟隨銅周期，主因系電子布下游為CCL，CCL 主要原材料為銅箔、樹脂、電子布，因銅價(jià)上漲，CCL 廠商同步增加上游原材料備貨，帶動(dòng)電子布補(bǔ)庫(kù)，此外銅價(jià)議價(jià)空間小，每輪銅價(jià)上漲時(shí)，CCL 企業(yè)為順導(dǎo)成本、存在較強(qiáng)的提價(jià)訴求，同步打開電子布漲價(jià)空間。

此外，本輪玻纖周期，繼續(xù)重點(diǎn)關(guān)注AI 電子布業(yè)務(wù)對(duì)頭部企業(yè)的業(yè)績(jī)/估值拉動(dòng)，AI 高景氣、場(chǎng)景多元，帶動(dòng)AI 電子布品種迭代，龍頭企業(yè)進(jìn)軍高增速大市場(chǎng)，開拓重要增長(zhǎng)曲線，詳細(xì)內(nèi)容參考我們8 月點(diǎn)評(píng)《中國(guó)巨石vs 恒立液壓，AI 電子布vs 機(jī)器人》。

投資建議

美聯(lián)儲(chǔ)降息落地，玻纖具備全球定價(jià)屬性、類資源品，看好玻纖出口的量/價(jià)彈性。行業(yè)底部明確、蓄勢(shì)待發(fā)，反內(nèi)卷帶動(dòng)二三線廠家復(fù)價(jià)。下游需求方面，率先看好25Q4 電子布價(jià)格彈性，以及AI 電子布業(yè)務(wù)對(duì)業(yè)績(jī)/估值的拉動(dòng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)產(chǎn)能投放節(jié)奏不及預(yù)期；AI 電子布業(yè)務(wù)供需惡化超預(yù)期；燃料價(jià)格大幅波動(dòng)。

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轉(zhuǎn)自國(guó)金證券股份有限公司 研究員：李陽(yáng)/趙銘